企業并購的財務風險分析及其防范
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作者: 郭靜荷
[摘要]企業并購作為一種投資行為，屬于高風險的資本運營活動，其中財務風險是企業并購成功與否的重要影響因素。文章總結和剖析了并購過程中企業可能面臨的財務風險，并對并購企業如何防范財務風險提出了具體建議。
[關鍵詞]并購；財務風險；防范
[作者簡介]郭靜荷，南方建材股份有限公司財務部會計師，湖南長沙410011
[中圖分類號]F275 [文獻標識碼]A [文章編號]1672-2728(2011)04-0024-03
企業并購實質上就是企業間在市場機制條件下的一種產權交易活動，是并購企業運用自身的可控資源(現金、證券等)交換目標企業的控制權，使目標企業法人地位消失或改變法人實體，并取得對目標企業經營與財務決策控制權的一種投資行為。并購作為一項資本運營活動，能夠實現企業之間的資源優化配置，擴大生產規模，提高企業管理效率與獲得快速發展的契機，但是并購風險無處不在，貫穿著企業并購活動的始終，其中財務風險是企業并購成功與否的重要影響因素。本文系統總結和剖析了并購過程中企業可能面臨的財務風險，并針對各財務風險提出了具體建議以期降低并購風險，提高企業并購的成功率。
一、并購存在的主要財務風險
并購財務風險主要是指企業由于并購而涉及的各項財務活動引起的企業的財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性，主要包括：財務定價風險、融資風險、流動風險和杠桿收購的償債風險。
1.財務定價風險。財務定價風險是指目標企業價值評估的風險。目標企業價值的評估實質是對目標企業進行綜合分析，合理確定其價值以及并購企業愿意支付的價格。但是，由于信息的不對稱，并購企業無法充分獲得目標企業，尤其是非上市公司和敵意收購公司的真實信息，對目標企業的資產質量與盈利能力，是否存在債務擔保、未決訴訟等合同與法律訴訟風險，以及多計資產、隱瞞負債、虛增利潤等財務信息風險不能做出準確判斷，因此很難合理確定目標企業的真實價值，特別是是在通貨膨脹的經濟背景下，容易造目標企業的價值被高估，導致并購企業支付的并購價格可能與合理的并購支付相背離，增加了并購成本和風險。
2.融資風險。并購的融資風險主要指能否按時足額地籌集到所需資金，保證并購活動的順利進行。由于并購活動需要的資金量大，如果以債務融資為主，當并購的實際效果沒有達到預期時，并購企業將面臨無法按期支付利息和到期支付本金甚至破產的危險；如果以股權融資為主，由于股票發行手續繁瑣，不能及時補充企業的現金流，當并購實際效果偏離預期時，會稀釋每股收益，使股東利益受損，給惡意收購者提供了收購企業的機會；如果以自有資本為主，當并購企業因經營不善而出現重新融資困難時，會增加企業進一步融投資的機會成本。在利用多種渠道籌集并購資金的情況下，并購企業還面臨著融資結構風險，導致并購企業可能因資本結構不合理造成資產負債率過高而陷入財務困境。
3.流動風險。流動性風險是指企業并購完成后由于債務負擔過重，缺乏短期融資，導致支付困難的可能性，主要表現為企業資產不能正常和確定性地轉移為現金，或企業債務和債務責任不能正常履行的可能性。流動風險主要與并購企業的支付方式以及并購企業資產的流動性有關。在各種支付方式在中，如果以現金支付為主，現金支付過多會給并購企業在整合過程中帶來較大的資金壓力，降低企業對外部環境變化的快速反應和適應調節能力，增加并購企業的營運風險。如果以舉債方式進行支付，一旦并購企業的資產流動性降低，轉化為現金的能力較差，同時現金流量安排不當，則會給并購企業帶來資產流動性風險，影響其短期償債能力。
4.杠桿收購的償債風險。杠桿收購是指并購企業主要通過舉債來增加公司的財務杠桿以獲得目標企業的產權或資產，同時用目標企業的現金流量償還負債的方法。目前，企業并購主要是運用杠桿收購進行融資。杠桿融資中除一部分資金來源于銀行貸款外，還有一部分資金來源于高息風險債券。由于高息風險債券資金成本很高，杠桿收購要求整合后目標企業必須具有穩定足額的現金凈流量和實現很高的投資回報率，才能使并購企業獲益。但是，由于目標企業未來現金流量的不確定性，以及這種并購融資方式給并購企業帶來的較高的債務資本結構和沉重的債務負擔，增加了并購企業在并購“成功”后因不能按期還本付息而破產的償債風險。
二、并購財務風險的防范對策
針對以上對并購財務風險的類型及產生原因的分析，在整個并購活動中，并購企業應該采取合理、有效的防范措施，規避和減少并購財務風險。
1.改善信息不對稱狀況，合理評估目標企業價值。由于并購雙方信息不對稱是產生財務定價風險的根本原因，因此并購企業應在并購前對目標企業的歷史和現狀以及資產狀況、財務狀況、市場狀況等進行詳細的調查，通過聘請投資咨詢機構、會計事務所等專業中介機構對目標企業的信息進行核實，充分了解目標企業真實的經營業績和財務狀況以及目標企業所面臨的潛在風險，對目標企業未來收益的大小和時間作出合理預期。同時，并購企業應采用貼現現金流量法、換股并購法、實物期權確定法、市場價格法和同業市值比價法等不同的價值評估方法對目標企業進行價值評估，在力求信息對稱的情況下，根據不同的核算方法計算出并購過程中目標企業的最高價和最低價，作為定價的參考依據，然后根據雙方的討價還價能力，恰當運用誘導性出價策略，協商確定并購價格，盡可能減少對目標企業的高估而增加并購風險。
2.確定合理的融資結構，降低融資風險。企業在制定融資決策時，應該積極拓展不同的融資渠道，合理確定融資結構，改善資本結構狀況，通過將不同的融資渠道相結合，做到內外兼顧，及時籌集到所需資金，順利推進企業整合重組。企業進行并購融資時，首先要遵循資本成本最小化原則，積極利用多種融資方式，降低綜合融資成本；其次要保持債務資本與和股權資本的適當比例，并在這一比例前提下，通過對債務資本組成及其期限結構的分析，合理確定長期負債和短期負債的數額和期限，以有效安排償債資金的現金流出，避免債務清償風險。同時，并購企業應該針對目標企業負債還款期限的長短和維持正常營運資金的多少，做好投資的不同回收期與借款的種類相配合，一方面用短期融資來維持目標企業正常營運的流動性資金需要，另一方面用長期負債和股東權益來籌措購買該企業所需的其他資金投入，在并購企業不會出現融資危機的前提下，盡量降低資本成本，力求資本結構的合理性。
3.加強營運資金管理，建立流動性資產組合，降低流通風險。加強對營運資金的管理，在于提高并購企業的短期支付能力。支付能力是企業資產流動性的外在表現，較強的資產流動性一般對應著企業較高的支付能力，而資產流動性的強弱源于資產負債結構的合理安排，所以必須通過調整資產負債匹配關系，將企業未來的現金流入和償付債務等現金流出按期限進行組合，合理預期企業未來資金缺口的時間點，并安排一種與資金短缺日期大致對應的融資工具，減少并購企業出現資金缺口的情況；同時，不斷調整企業自身的資產負債結構和加強對營運資金的管理，以減少現金流入的不確定性?，F金流入的不確定性一般與資產的風險有關，要降低資產的風險就必須增強其流動性，但資產的流動性與其盈利能力負相關，所以需要建立流動資產組合以兼顧資產的流動性與收益性，在流動資產中，合理搭配有價證券、存貨等資產組合，在滿足并購企業支付能力的同時也降低流動性風險。
4.增強對目標企業現金流量預期的合理性，降低并購償債風險。企業利用債務融資的并購，其償還債務的主要來源是目標企業并購后的現金流量。要想降低此類則務風險，必須保證并購后目標企業能夠帶來較為穩定的現金流。因此，在選擇并購對象時，一方面應該選擇那此經營風險較小、產品市場發展前景較好的企業；另一方面選擇與并購企業能夠產生協同效應，在發展戰略、管理制度、企業文化等方面能夠實現有效整合的企業，避免并購后生產經營的不確定性。另外，并購企業和目標企業的長期債務都不應該過多，在經營過程中也應提取一定的償債基金來應付現金的需求高峰，保證并購后的現金流量能夠支付利息支出，避兔因為現金不足而導致并購的失敗。并購完成后，并購企業對目標企業追加投入時，可以通過將目標企業的財產作抵押向銀行貸款取得，以減輕并購企業的資金壓力，同時增加企業的融資能力。這樣一旦被并購的目標企業出現風險，并購企業可以將損失限定在目標企業，降低并購企業可能遭受的償債風險。
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