企業并購中的財務風險研究
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摘 要：西方國家企業發展曾經歷了六次大規模的并購浪潮；在2008年12月，我國商業銀行發放并購貸款開禁以后，我國企業的資產重組、兼并收購活動也日趨活躍。但是，在風起云涌的并購活動背后，企業并購案例成功的不是很多見。畢竟企業有各種風險貫穿于整個活動，它也是一種風險很高的風險經營活動， 其中企業并購活動成功與否的重要因素是財務風險。所以，研究企業并購中的財務風險問題在現實中有著重要的意義。
關鍵字：并購；財務風險；財務風險控制
一、企業并購中的財務風險概論
1、企業并購的概念
并購，即兼并與收購的簡稱，是以全部或部分產權為對象的一種特殊的交易活動，屬于間接獲得生產要素的投資行為。
2、企業并購中財務風險的涵義
并購融資活動風險論者認為“由于出資方式的不同，導致股東利益損失的風險就是企業并購的財務風險[1]”；“企業并購的財務風險主要是籌資和資本結構的風險，是由并購對資金的需求造成的[2]”。
并購財務活動風險論者認為“企業在進行投資、控股擴張的同時，伴隨著企業風險的擴張。不僅原有的商品經營風險繼續存在，而且還出現了一些與企業并購相關的特殊風險，如價值評估風險、出資風險以及整合風險等”， “并購中的財務風險是企業與并購相關各項財務活動引起的財務狀況惡化或財務成果損失性等情況[3]。企業價值評價風險，融資風險，流動性風險和杠桿收購的償債風險都是企業并購的財務風險?！?
通常來說，指籌資決策帶來的風險就是企業并購的財務風險，例如籌資渠道選擇的不同和籌資數額的不同都會引起企業的資本結構的變化，并使企業產生不確定性的財務狀況。所以，企業因舉債以獲取財務杠桿效應而導致財務狀況的不確定性就是狹義的企業并購財務風險。這種定義就是第二種觀點融資活動風險論的集中表述。
3、企業并購中財務風險的分類
不同的財務風險是從不同角度的分析企業并購所得到的，從財務風險形成原因上看，有制度性財務風險，操作性財務風險和固有財務風險；從風險控制上看，有可控性風險和不可控性財務風險[14]。本文是從企業并購過程的角度來分類的。完整的并購活動，一般是選擇目標企業、評估目標企業的價值、并購可行性分析、并購資金的籌措、出價方式的確定以及并購后的整合，上述各環節中都可能產生風險。因此，目標企業價值評估風險、融資風險和整合期的財務風險是企業并購中的財務風險。
二、企業并購中財務風險的來源
1、導致企業并購財務風險的因素分析
導致企業并購財務風險的因素很多，并購財務風險的成因是未來結果的不確定性，財務風險的成因有很多，但主要的成因是并購過程中某些因素的不確定性，市場信息不對稱性。
?。?） 并購過程中某些因素的不確定性
企業并購過程中的不確定性因素很多。宏觀上看，有國家宏觀經濟政策的變化、經濟周期的波動、通貨膨脹、利率匯率變動；微觀上看，有并購方的經營環境、籌資和資金狀況的變化，也有被收購方反收購和收購價格的變化等。企業并購的各種預期與結果發生偏離都是受這些變化所致。
不確定性因素是如何導致企業并購的預期與結果發生偏離的呢？本文認為，是因為不確定性因素給決策人員帶來了價值誘惑力，它具有價值增值的特性；還因為它又客觀存在著導致成本膨脹的可能性，各種外部和內部因素綜合作用的結果不能排除可能帶來的損失，這又使得決策人員被約束。所以當誘惑效應大于約束效應時，并購的預期與結果發生正偏離，風險帶來收益；當誘惑效應小于約束效應時，并購的預期與結果發生負偏離，風險帶來損失。正偏離導致價值增值，取得并購成功；負偏離導致價值損失，造成財務風險。當誘惑效應等于約束效應時的點就是風險均衡點。以風險均衡點為基準就是風險控制的目標。
?。?） 市場信息的不對稱性
并購價格的制定是比較復雜的，制定并購價格的基礎是對目標企業資產負債等財務狀況的深入了解。然而在現在的市場，各類信息不可能完全共享，目標公司與并購方之間存在信息不對稱，目標公司擁有完全的信息，而并購方很難獲取到足夠的信息，特別是一些非公開的信息，對于目標公司估價可能很重要，但并購方可能難以獲得。目標企業對會計信息的人為操縱可能會誤導信息使用者。在企業對外形成其財務報表之前，信息提供者往往對信息使用者所關注的財務狀況等進行仔細分析與研究，并盡力滿足信息使用者對企業財務狀況的期望。
2、對企業并購中財務風險來源的分析
以上的分析說明，并購過程中導致企業并購財務風險的主要因素是某些因素的不確定性和信息不對稱性。但是，企業并購的財務風險是在那些并購的的環節出現的？
從經濟學研究的結果上看，風險源自三個方面：所購商品本身的風險，相關各方行為的不確定性和交易者的信息缺乏，信息不完全或不對稱都會對交易者造成風險。由此可知企業并購過程中的財務風險主要來源于目標企業的價值風險，交易過程中目標企業的行為風險和信息不對稱風險[4]。通常完整的企業并購活動包括三個基本流程：計劃決策--交易執行--運營整合（圖2-1）。在一些并購市場成熟的地區，這三個流程具有較為規范的操作規程，交易雙方具有相對透明的信息，整個交易行為的法律框架及涉及的交易各個方面和時間段中詳細的雙方權利和義務約定都在并購協議中能體現，所以，依靠完善的并購流程設計和并購合同約束，至少可以起到降低風險作用的。
圖2-1 企業并購活動的基本流程
三、 企業并購中財務風險的防范
1、企業并購中財務風險防范的目標
整體并購戰略的實施中具有重要意義是財務風險。它具有綜合性的特點，財務風險與其它風險在并購活動中是密切相關的。所以，對財務風險的防范貫穿于企業并購的全過程，它是企業并購中風險防范的核心與重點。我們認為，對企業并購中財務風險進行防范主要應達到以下幾點：
?。?）避免定價過高的風險
（2）確保融資與支付活動的順利開展
?。?）確保整合階段的順利完成
2、企業并購中財務風險防范的措施
?。?） 企業并購中融資風險的防范
為了防范融資中的風險，在并購中應該考慮兩個方面：一方面是企業自身的融資工具和環境能否為企業提供及時、足額的資金保證；另一方面是企業要選擇融資成本最低且風險最小的方式。具體的融資策略有：
第一、合理確定融資的結構，提高資產的流動性，降低并購的成本
企業并購活動是需要數額巨大的資金，并購企業根據國際資本市場的環境和自身的資本結構，能夠找到一種合適的融資方式，就會有事半功倍的效果。選擇不恰當時，就有可能背上沉重的財務負擔，進而影響并購后的經營活動。并購混合支付方式以及多元的融資渠道引起了融資結構的風險。因此融資結構的安排對并購企業能否籌集到并購所需的足夠資金，能否如期還本付息，能否在并購中獲利都起到了很大的影響。所以并購方通過實現是資本成本最小化，使債務資本與股權資本要保持適當的比例，和合理的搭配短期債務資本與長期債務資本控制融資結構風險。
第二、嚴格制定并購資金需要量及支出預算
企業在并購活動實施之初，就應該對并購各個環節的資金需求量進行周密預測及核算。以資金需求預算為依據，并購企業還應依據并購資金的支付時間確定并購資金的支付程序和數量。合理安排資金的使用，降低財務風險。
第三、努力拓展融資渠道，實現資金來源得多元化
融資渠道表現著資金籌措的渠道和流量，它是籌措資金來源的方向與通道。從資金的來源上看，我們可以把融資渠道分為內部和外部融資渠道。
企業要根據融資政策的類型，動用多種融資渠道進行多元化的資金籌措。例如，并購方可以利用有形資產產權嫁接融資。這種方式為大型并購融資，尤其是為規模較小的企業并購規模較大的企業提供了成功的方法。
?。?） 企業并購中整合期風險的防范策略
通過一項全球范圍內的并購研究報告，我們看出在并購的不同階段會有失敗的概率：在并購前和并購中分別為30％和17％，而在并購后的整合階段失敗的可能性則高達53％[6]。所以，很多并購交易并購后整合的失敗導致最后并沒有真正創造價值。因此企業并購行為的結束卻是并購整合期的開始。整合期同樣存在著巨大的財務風險，因此，企業應有整合期的公司發展戰略，并做好財務風險防范工作。從而推動企業成長，使企業取得優于同行的競爭優勢。
四、 結論
因為企業并購行為畢竟是投資行為，所以不可避免的會出現不同的風險，尤其，財務風險是貫穿于并購活動的始末，影響著企業并購成功與否。然而，企業并購的財務風險不僅有并購前的定價風險，還有并購中的融資風險和支付風險，以及并購后的財務整合風險。所以，企業并購中每一個環節可能存在的財務風險，都應該引起高度的重視。從計劃決策到交易執行再到運營整合，每一項財務風險的影響因素都要認真分析，制定有效的控制措施，力求將風險降低到最小，從而使企業在擴張的道路上邁出完美的一步。
參考文獻：
[1] 英艷華，孫瑞娟.企業并購財務風險的分析與防范[J].齊魯珠壇，2009(02)
[2] 王宗光，常文芳.企業并購財務風險及其度量模型探析[J].財會通訊，2009(05)
[3] 宋彩霞.企業并購的財務風險及其控制策略[D].成都：西南財經大學，2007
[4] 許燕.企業并購的財務風險控制研究[D].貴州：貴州大學，2007(02)
[5] 袁利民，張昊.中小企業并購的財務風險分析及防范[J].河北企業，2009(03)
[6] 胡海洋，袁莉，鄭靜.企業并購存在的財務風險及對策初探[J].技術與市場，2009(01)
作者簡介：李晏，女，本科，會計師，注冊會計師，研究方向：會計。
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