退守新防線

來源:用戶上傳      作者: 湯小生　崔　嶸　廖吉吉

　　上周一滬深股市在周末油價大跌美股大漲的情況下未能高開，而是低開低走延續上周末的疲弱走勢震蕩下行，下午加速下跌。在過去的一周里，A股市場下跌幅度超過12%，呈現加速探底的態勢。
　　“維穩”政策預期落空引發恐慌情緒奧運會的召開是今年的一件大事，股市的運行時常顯露出“奧運情節”，近期各方輿論傾力“維穩”在某種程度上影射著投資者對于利多政策的期盼。然而在奧運開幕之際，市場并未迎來一些實質性利好，投資者在預期落空之后開始反手做空，市場在恐慌情緒主導下加速探底。我們預計，前期的鋼鐵、煤炭、有色金屬和化工等績優低市盈率板塊的下跌源自機構的拋壓，而此輪下跌的做空力量則主要在QFII和大小散戶，基金等機構更多地處于觀望狀態。在恐慌情緒蔓延的過程中，大部分績差股的個股風險較大，其中一股確定性的做空力量就在于奧運板塊，在事件驅動激情散去之后，該板塊的必然走向價值回歸之路。
　　“大小非”減持壓力制約著市場向上空間市場對于大小非解禁減持的擔憂持續不斷，其中8月份市場限售股解禁規模接近2500億元。事實上，由于半年報公布期“大非”不能減持股份，8月份的減持壓力后置至9月份。市場對于“大小非”問題的擔憂更多地還是心理上的，主要是因為擴容預期不穩定。我們認為，在很多股票的估值水平大幅修正之后，“大小非”的實際減持壓力并不大；但不管怎樣，這種壓力終將制約市場反彈空間，往往使得反彈“夭折”；另一方面，只要IPO不斷，投資者就難以穩定擴容預期。
　　“油價大跌、緊縮松動”的利多作用與利空含義近期國際油價從高點大幅回落超過20%，休整格局基本確立，進而引發其他大宗商品價格暴跌，大大緩解了通脹失控風險。盡管7月份PPI在油價電價上調的作用下超預期上升至10%的高點，但未來見頂回落沒有懸念；與此同時，在經濟下行風險下的緊縮性政策開始松動，下半年信貸額度將適度增加。
　　在此兩大利多因素作用下，A股市場仍未能反彈至3000點上方低于我們的預期。我們認為其背后的原因除了“大小非”問題外，還在于宏觀經濟下行風險加大是主導力量。除了政治因素外，油價下跌的動因一方面來自需求增長趨緩，折射出全球經濟降溫的不利現實；另一方面則來自美元匯率持續走強。美元走強的背后并不在于美國經濟走好，而是反映了歐洲和日本經濟更大的下滑壓力，以及新興市場經濟體的不穩定！就國內經濟而言，雖然緊縮性政策開始松動，但并不可能扭轉經濟下行的趨勢，而且一個確定的事實就是，6月份的出口增速顯著回落、7月份的PMI指數滑落至50以下以及8月份的奧運召開可能影響商務活動和局部地區的工業企業生產，意味著內外因素共同作用下的6-8月份宏觀經濟運行將加速下行。3季度企業盈利與2季度如果出現環比下降的話，那么今年下半年至明年上半年整個市場將籠罩在上市公司盈利預期不穩定的陰影之中。
　　“需求確定”重于“成本下降”油價下跌的前期對于市場構成利好，但在未來油價跌向每桶100美元的過程中，其影響則會利弊參半。利多的方面一是通脹壓力緩解對金融地產板塊構成支撐，另一方面一些制造業行業因成本壓力減小利潤率可望回升；利空的一面則在于原來受益于產品漲價的某些中上游原材料行業和公司將面臨業績重估風險，近期煤炭、鋼鐵、有色金屬、化工等板塊的下跌在很大程度上反映了這一隱憂。供求關系緊繃的油價能夠大幅下跌，則其它大宗商品價格走弱就是一種必然。鑒于以上考慮，我們認為油價下跌利好金融地產，而在尋求成本下降的受益板塊時還必須更加強調需求增長的確定性，否則難以走出“鐵礦石降價利好鋼鐵股”的簡單邏輯框架。我們堅持看好因投資拉動的長期增長的鐵路與軌道交通建設收益板塊，擴大農業生產加大農業投入而導致的農資板塊。此外，行業景氣度向好的板塊，如造紙等。消費品的防御能力則強調必須消費品，如超市、醫藥、食品飲料等。
　　市場經常按著悲觀的預期路徑運行，股市反映經濟，但也能作用于經濟：影響資產價格和居民的財富效應，進而影響消費。目前來看，我們需要注意的悲觀預期仍然在于房地產市場價格的不穩定。股票價格的暴跌必然影響房價的穩定，以及消費的擴張，從而強化宏觀經濟的下行風險。

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