房地產企業上市研究――風險與融資分析

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　　摘 要 隨著我國房地產產業的不斷發展和市場的不斷成熟，房地產業已經成為拉動我國經濟發展的一個重要板塊，其中房地產上市公司作為我國房地產業中的佼佼者，它的發展動向可以說是我國房地產產業的風向標。本文從理論與現實層面出發，分析了我國房地產上市公司的現狀和融資方面問題，以期對我國房地產上市公司有一個全面的把握。
　　關鍵詞 房地產上市公司；風險；融資
　　
　　 一、我國房地產業的發展現狀
　　
　　1．房地產業呈現持續迅速的增長態勢
　　目前，我國的房地產業呈現持續迅速的增長態勢，房地產投資額每年以超出20%的速度增長，銷售額的年增長率更達到了27%以上，增長的速度遠遠超出了GDP的增長。
　　根據北京中經縱橫經濟研究院《2008-2010年房地產業發展研究報告》，2007年我國房地產業發展依然迅速，市場正處于景氣高位期：全國完成房地產開發投資25280億元，同比增長30.2%，比上年提高8.4個百分點；全國商品住宅竣工面積4.78億平方米，同比增長5%，比上年上升5.8個百分點；銷售面積6.91億平方米，同比增長24.7%，比上年上升11.6個百分點；與此同時，商品住房空置面積繼續下降，12月全國空置商品住房6756萬平方米，同比下降16.6%，降幅較上年加快8.6%。
　　我國的房地產市場快速發展并且日趨成熟，呈現以市場機制為主導，以有效需求為依托的發展方向。
　　根據發達國家的經驗，人均收入在1000-4000美元的階段是房地產發展的旺盛時期，而我國在2004年以來的人均收入都處于1000美元以上的范圍，因而居民將保持較為旺盛的購買需求，從長遠看，房地產也仍然具有較強的生命力。
　　隨著我國經濟水平的不斷提高，人們對于居住水平的要求也在不斷的提高，老百姓對于居住環境改善的要求在一段時間內仍然旺盛，即使投資性需求被壓抑，現實的消費需求仍然足以支撐房地產市場的穩定發展。
　　2．房地產上市公司的發展現狀
　　目前在我國證券交易所上市的房地產公司共72家，其中在上海交易所上市的有41家，深圳交易所上市的為31家，我國房地產上市公司地區分布特征非常明顯，上海、深圳、北京的房地產上市公司分別達到了15家、10家、7家。少數公司分布在陜西、山西等省份。我國這些房地產上市公司資產規模較大，正處于擴張階段。東北地區的房地產上市公司主要
　　集中在沈陽(3家)，西南地區重慶、成都、南寧、昆明各一家。房地產上市公司在地域分布上，區域特征仍十分明顯，上市房地產企業主要集中在省會城市，東強西弱、南強北弱的趨勢仍沒得到改變，北京、上海、深圳三地房地產上市公司占全國上市房地產公司總數的55%，其中上海地區房地產上市公司數高居各地區之首，深圳居次位。但隨著我國西部大開發戰略和振興東北老工業基地戰略的實施，房地產業的區域差距有縮小的趨勢。
　　
　　二、我國房地產上市公司目前存在的風險
　　
　　1．流動性風險
　　流動性風險是由于企業缺乏足夠的現金和隨時可以轉化為現金的資產，以致不能清償到期債務，滿足必要資金需求的風險。
　　房地產開發周期長，而銀行信貸資金來源主要是企業存款和個人儲蓄存款，這就出現了“短存長貸”的現象，產生了流動性風險，而抵押資產多為不動產，不易變現，這造成了銀行信貸資金的不穩定，而且房地產企業的經營具有不確定性，一旦出現房地產公司的資金鏈出現問題，必然引發流動性風險。
　　
　　2．匯率變動風險
　　從2005年7月中國進行匯率改革起，人民幣對美元匯率一改過去10年來在8.27比1上下浮動的穩定局面，開始了不斷的升值。截至2008年3月14日，人民幣對美元匯率中間價為7.0970元對1美元。相比人民幣匯率形成機制改革前，就當時人民幣8.1100元對1美元而言，人民幣已經凈升值1.0130元，人民幣對美元升值比率約為12.5%。
　　我國人民幣變動將會影響國內金融市場上的資金流動，投資者的投資動向會隨著匯率的變化而發生變動。而我國房地產業是一個資金密集型企業，因而人民幣匯率的變動將會影響我國房地產的發展的眾多方面。
　　房地產行業的資金密集型特征決定了房地產行業實質上是一個準金融行業。由于我國房地產金融市場極不完善，房地產企業獲取資金的主要途徑只有商業銀行，資本市場和其它融資渠道都相對落后，尤其是央行對房地產行業進行宏觀調控以來，國內房地產企業資金普遍吃緊，融資問題已經成為房地產業發展的主要瓶須。因此，大量的流動資金進入資本市場將在很大程度上緩解房地產行業資金的需求壓力，給房地產行業帶來了充裕的資金，削弱了受銀行貸款制約的程度，滿足了房地產業的發展需求。同時，另一方面也削弱了國家政策對房地產業的控制力度，增加了房地產業的經營風險。
　　3．市場風險
　　市場風險是指由于整個市場狀況而引起企業收入不確定的可能性。房地產業與宏觀經濟息息相關，經濟發展、個人收入增加，對房地產業的需求就會擴張，但是由于房地產業的生產周期較長，在短期內供給彈性小，所以房價就會在比較短的時間內急劇上升，使房地產開發商獲得高額利潤。由于資本具有趨利性，高額的利潤會刺激更多的投資者投身于房地產開發這一行業中，供給的增加會使均衡價格下降，同時由于房價過高，超越了居民承受能力，導致有效需求，更是加速了房價的下跌，由此帶來了房地產業的快速收緊。
　　正是由于房地產企業具有如此多的風險，所以其在融資渠道和資金利用的方式和效率上更應該注重規避和控制風險。
　　
　　三、房地產公司融資能力分析
　　
　　房地產上市公司的融資能力強弱受多方面因素影響，除受國家宏觀調控產業政策影響外，還包括融資方式、投資價值、募集資金使用效率、信息披露、企業信用等因素。
　　1．融資方式
　　企業融資方式一般分為股權融資和債務融資兩種方式，不同的融資方式對房地產上市公司融資能力影響不同。
　　房地產公司對融資方式的選擇與其債務水平密切相關。隨著經濟和金融市場的發展，房地產上市公司的債權融資偏好會更明顯。這是因為規模較大的房地產公司結構合理、收益穩定，更傾向于用股權回購的方式來限制股權的膨脹，以免稀釋股權并分享原有股東的收益，而且債務融資可以更好的約束企業管理層，激勵管理層工作的積極性，提高危機意識和運作效率，同時我國房地產上市公司多為業績優異的企業，在高額投資回報率的支持下，能夠較容易地從銀行獲得貸款，而通過股市繼續融通資金的步驟相對繁瑣，因此其資產負債率水平也相對較高。資產負債率能有效地反映房地產類上市公司的債務融資水平。我國滬深兩市58家房地產類上市公司2003年、2004年2005年年均負債率分別為62.33%, 71.6%, 76.8%。近三年資產負債率集中在40%-80%的房地產上市公司都是49家，占房地產上市公司總數的81.67%。可見，絕大部分房地產上市公司資產負債率較高，我國房地產類上市公司在通過股權融資的同時，也十分重視銀行貸款與其它債務融資方式的應用。
　　2．投資價值
　　從資金供給者的角度講，房地產上市公司的融資能力相當于這個企業投資價值。如果企業具有很強的投資價值，資金供給者把錢貸給某公司后能得到很高或者說令資金供給者滿意的回報，那么資金供給者就愿意把錢貸給這個公司，這說明這個公司的融資能力強；反之，如果企業沒有投資價值，資金供給者投資后得不到相應的回報，甚至虧本，則帶錢給這家企業的人就會減少，這個企業的融資能力就弱。房地產行業上市公司對資金的需求非常大，因此，房地產上市公司的投資價值就成為影響房地產上市公司融資能力的重要因素之一。

　　3．募集資金的使用效率
　　這里指的募集資金指IPO募集資金。IPO募集資金的使用及其效率將直接影響上市公司再融資能力。目前，上市公司募集資金使用主要有兩方面的問題：
　　（1）隨意改變募集資金使用投向嚴重。我國《公司法》、《證券法》都規定公司募集資金只能用于招股說明書中列明的用途，即只能用于上市公司自身的發展，可現實中仍有相當部分的上市公司無視法律規定和中小股東權益，任意更改募資投向，主要表現為改變投向、委托理財以及為控股股東所占有。
　?。?）募集資金使用效益低下。募集資金的使用不能為公司的盈利做出巨大貢獻規范、有效的募集資金使用會增強企業的投資價值和競爭力，也為公司的在融資奠定了良好的基礎，增強企業的在融資能力。相反，若企業任意改變募集資金投向，募集資金使用效率低下將使企業的投機價值降低，嚴重影響上市公司的在融資能力。
　　
　　四、房地產上市公司融資現狀
　　
　　我國的房地產業在經歷了1987-1989年的起步、1989-1992年的徘徊、1992-1994年的快速擴張和1994-1997年的調整后，自1997年下半年開始步入了理性發展的階段。在這十幾年的發展過程中，房地產企業的上市融資之路非常曲折。
　　1997年，國家提出將住宅建設培育為國民經濟新增長點的政策，房地產業的發展進入了一個新的歷史階段。這時，如果房地產企業仍不能上市，眾多效益良好的房地產企業就無法吸收社會閑散資金用于房地產開發建設，不但會繼續制約房地產經濟的發展，還會影響房地產業作為支柱產業作用的發揮。為此，1999年下半年，國務院原則同意由建設部選擇數家骨干企業推薦給中國證監會，進行上市試點。2001年1月，北京天鴻寶業房地產股份有限公司和金地房地產股份有限公司率先在證券媒體上刊登招股說明書，標志著對房地產公司上市的禁令已開始解凍。
　　事實上，禁止房地產企業上市期間，在直接上市受阻的情況下，有許多房地產企業通過間接的渠道如借殼上市或買殼上市的方式進入股票市場進行融資活動。如1998年上半年北京陽光房地產公司實現對原廣西虎威控股；1999年初世紀興業投資公司控股中大企業；1998年光彩集團入主南油物業等。另外，還有一些國內房地產企業直接或間接地在境外上市成功，為這些企業的房地產開發項目注入了大量資金。1996年11月，北京華遠房地產股份有限公司通過其控股公司華潤北京置地公司在香港聯交所成功上市，就是其中的成功案例之一。由此可見，房地產企業為了開辟融資渠道，己經使出了渾身解數，只有給子房地產企業正常的融資渠道才能保證房地產企業正常健康的發展。
　　2003年至2005年為我國股市的低迷期，只有2家實施配股、2家實施增發、1家實施可轉債。而萬科A在2004年9月就實施了420000萬元的可轉債方案。可以看出，配股和增發方式所籌集資金萎縮，可轉債成為新興的再融資方式，也說明我國上市公司再融資方式多樣化，房地產上市公司根據自身企業特點和需要可選擇更適合資金的融資方式進行再融資活動。
　　在2005年股權分置改革之后，中國股市一片火暴，房地產上市公司也一改之前的融資難的困境，萬科、金地、招商、中糧地產、金融街等等，融資的金額和頻率是非常之快的。在2007年國內上市的房地產公司直接融資金額合計已超過1000億元，這個金額是非常巨大的，同時上市的房地產公司也在加大資產注入、加強收購兼并等外延式的擴張。
　　而一些非上市房地產公司也加快步伐，通過重組和借殼推進上市公募的步伐。如蘇寧環球，是通過股改借殼上市，在2007年非公開發行股份超過110億元，大股東以資產認購不低于50%，其他機構以現金認購。萊茵置業也是通過借殼上市的房地產企業，2006年公開發行超過5.7億元。
　　
　　五、小結
　　
　　從以上的分析可以看出房地產上市公司在地域分布上，區域特征仍十分明顯，北京、上海、深圳三地房地產上市公司占全國上市房地產公司總數的55%，其中上海地區房地產上市公司數高居各地區之首。
　　同時由于房地產行業固有的風險，如極易受國家宏觀調控等政策面的影響，隨宏觀經濟的波動而呈現周期性變化等，所以我國的房地產企業應朝著規模化和多元化方面發展，同時在資金來源上，也不應僅僅將目光盯著銀行信貸這一方面。隨著我國資本市場的完善和發展，擴股增資，發行上市不失為房地產行業企業發展壯大自身的一條路徑，在上市之后，房地產公司可以通過發行債券的方式進行債權融資，從而實現資金來源的多元化。
　　發行上市，通過股權融資，不僅可以充實資本金，增強抵御市場風險的能力，而且還可以極大地促進企業的規范化經營，為公司創造更大的發展空間。推動企業建立規范的現代企業管理制度，同時也提高了市場知名度和信譽。
　　綜上所述，發行上市，運用資本市場籌集資金，發展壯大自身應當是我國房地產企業未來發展的方向。
　　
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