解讀“新”年報

來源:用戶上傳      作者: 王大力

　　作為金融危機之下的第一份年報，2008年的年報有著與以往不同的新特點，并會有很多東西值得總結。
　　
　　統觀2008年年報可以看出，企業比以往多了份謹慎，在穩中求勝的思考中，更多地關注長遠發展的戰略與潛能開發。
　　
　　基業長青，謹慎為本
　　
　　越是行業波動期，越是顯示公司發展戰略、經營理念以及執行力強弱的時期。對于競爭激烈的證券行業而言，在創新開拓的同時，謹慎經營亦是基業長青的應有之義。
　　比如行業龍頭中信證券（600030），其在2008年年報中介紹，公司長期以來秉承“穩健經營、勇于創新”的原則，在分支機構建設、業務開拓、風險控制等諸多方面取得了較好的成績，并于2008年緊緊圍繞年度工作目標，扎實推進“提升管理水平、推動國際化進程、加快買方業務發展”三大任務。分析中信證券年報相關內容，穩健經營的特點在2008年金融危機時期尤其明顯，具體表現有三。
　　首先是自營業務配置上趨于保守。金融危機時期，金融企業資產配置事關重大，因為在資本市場證券價格劇烈波動時，稍有不慎便會導致巨額虧損。太平洋（601099）2008年度便是因為證券投資業務而導致巨額虧損。與其相比，中信證券在自營業務配置上突顯謹慎，主要表現為減少權益類證券的比重，增加固定收益類證券的配置。
　　2008年末，中信證券“自營權益類證券及證券衍生品/凈資本”比率僅為8.10%，比2007年末的22.30%大幅下降，而“自營固定收益類證券/凈資本”比率則由2007年末的12.17%躍升至86.87%。據介紹，2008年末中信證券自營業務持倉90%為國債、央票、金融債。
　　其次是調整會計政策，于2008年末計提大量減值準備。2009年1月8日，中信證券第三屆董事會第三十三次會議一致審議通過《關于修改公司會計政策的議案》，對公司現行會計政策中可供出售金融資產減值準備的計提政策進行完善，對公允價值跌幅超過持倉成本50%的單項可供出售金融資產計提減值準備。據此，中信證券2008年共計提可供出售金融資產減值準備7.14億元。
　　整體來計算，中信證券可供出售權益工具上并未有較多減值。2008年末，中信證券可供出售權益工具34.84億元，而初始投資成本為35.89億元，總體浮虧僅為1.05億元，與計提的7.14億元相去甚遠。這種差異產生的原因系上述會計政策中，減值準備的計提是按單項可供出售金融資產而非整體來計算，這樣的結果必然是增加減值準備數額，進而減少當期利潤。
　　第三是應付職工薪酬計提方面。2008年末，中信證券應付職工薪酬43.57億元，而根據現金流量表，中信證券2008年度“支付給職工以及為職工支付的現金”為41.98億元?？梢姡行抛C券目前提取掛賬的應付薪酬甚至已經超過了去年全年支付給職工的現金?？陀^而言，這種巨大的應付職工薪酬能起到穩定業績的作用，從而在一定程度上避免由行業波動所引起的利潤波動。
　　當然，在謹慎經營的同時，中信證券亦未放慢業務發展與創新的步伐，因為證券行業具有“茍日新，日日新，又日新”的特點，尤其對于諸多創新業務蓄勢待發的中國證券行業。據介紹，中信證券2008年被證監會評為目前行業中的最高評級A 類AA 級，比上年提升一級；各主要業務逆市提高市場份額，繼續保持市場領先地位。根據監管部門對融資融券業務的推進進程，中信證券將在2009年著手組建信用交易管理部，建立融資融券業務風險監控體系，做好業務準備，為投資者提供良好的金融服務。同時，為準備股指期貨業務，中證期貨公司與公司經紀業務部將完善業務流程和配套管理制度，并做好培訓和投資者風險教育工作。
　　
　　融資運作，雙輪驅動
　　
　　對于一家公司而言，資金猶如人之血液，尤其對處于成長階段的中國企業而言，更需要適時、持續地補充新的資金，以逐漸發展壯大。融資運作不僅僅需要順暢的通道，比如利用金融機構借貸市場或資本市場，更需要公司從多種角度予以配合，從而保證融資運作的順利進行。
　　考查保利地產（600048）2008年年報，其中有兩方面因素客觀上為其再融資計劃提供了強有力的支撐，一是業績的高增長，二是利潤分配的高比率。
　　
　　2008年度，保利地產歸屬于上市公司股東的凈利潤22.39億元，同比增長50.35%。與之對比鮮明，萬科A（000002）2008年度凈利潤40.33億元，同比減少16.74%。
　　其實，作為房地產公司，盡管2008年經歷了行業深度調整，但業績同比增長也并不為奇，因為由于自身商業模式與經營運作的特點，往往營業收入與利潤確認的周期較長，所以存在業績反映滯后于行業變化的現象。不過，由于房地產業績的確認過程中，包括營業收入確認條件、費用分配甚至于存貨減值準備提取等方面，都有一定的主觀判斷成分，進而存在較大的業績運作空間。
　　分析保利地產2008年度凈利潤的增長，有釋放過去業績儲備、做大利潤的跡象，具體表現有二：一是預收賬款減少。2008年末，保利地產預收賬款97.99億元，比年初的109.40億元減少11.41億元，其中一年以內和一至二年的預收款項皆有所減少，說明當年確認了較多以前年度售樓款。二是存貨減值準備相對計提較少。2008年度，保利地產計提存貨跌價準備2.99億元，其中主要是開發成本計提2.93億元，占期末開發成本賬面余額的0.8%，占年度凈利潤的13%。而萬科2008年度在建開發產品與擬開發產品上計提存貨跌價準備12.31億元，占期末該兩項存貨合計金額的1.55%，占凈利潤的31%?？梢?，不論從存貨跌價準備占開發成本比率上看，還是考查其與凈利潤的比率，保利地產皆遠遠低于萬科。
　　與2008年度業績的高增長相比，保利地產的利潤分配方案更加豐厚。保利地產的利潤分配計劃是，以2008年12月31日總股數24.52億股為基數，每10股派送紅股3股并派發現金紅利1.32元（含稅），共計分配利潤10.59億元。其中，現金分紅3.24億元，現金分紅數額占2008年度凈利潤的14.46%，遠遠高于過去兩年2.46%與5.76%的比率。
　　在發布2008年年報的同一天，保利地產亦發布了“2009年度非公開發行A股股票預案的公告”，其中介紹，公司擬向特定對象非公開發行的股票數量合計不超過發行前公司總股本的20%，發行對象為包括公司實際控制人保利集團在內的不超過十家的特定對象；其中，保利集團承諾以不超過15億元現金并且與其他認購對象相同的認購價格認購本次發行的股份；本次非公開發行擬募集資金不超過80億元（未扣除發行費用），所有發行對象以現金認購本次發行的股票。
　　保利地產2008年業績大幅度增長，無疑會提振投資者對公司未來發展的信心，同時亦可憑業績提升后的高估值而募集到更多資金。至于慷慨的利潤分配，送紅股盡管本質上純屬數字游戲，卻符合2009年初投資者的一種概念主題，且較低的股價從心理上也利于更多投資者參與。高比率現金分紅則與2008年監管層的分紅新規有關。根據證監會對股權再融資的最新規定，最近三年以現金方式累計分配的利潤不少于最近三年實現的年均可分配利潤的百分之三十。在保利地產2008年度現金分紅之后，該比率剛好為30%，為監管層新規的下限。
　　就融資運作而言，保利地產足以成為業界學習的樣本。在繼2006年IPO、2007年定向增發之后，保利地產2008年全年銷售商品、提供勞務收到的現金164億元、凈增銀行貸款融資64億元、成功發行43億元公司債券，滿足了公司業務發展所需資金，保持了公司順暢的資金運作和較強的償債能力。

　　
　　經歷風雨，戰略回歸
　　
　　凡事都是辯證的。金融危機盡管會給企業帶來方方面面的挑戰，但同時亦是對自身經營戰略等方面的檢驗。
　　比如，我們曾經探討過的雅戈爾（600177），通過對其2008年年報中戰略探討與相關內容缺乏連續性等方面進行分析，透露出其可能迫于行業形勢與自身能力而欲對未來發展戰略進行調整的跡象，即由目前的服裝、房地產與股權投資“三駕馬車”重新回到服裝與房地產的“雙主業”格局。
　　與雅戈爾相比，金發科技（600143）很可能從新材料與房地產“雙主業”再度回歸到新材料主業，從而變得更加專注與單一。
　　2008年度，盡管金發科技營業收入同比增長11.60%，達到71.68億元，但歸屬于上市公司股東的凈利潤卻大幅下滑至2.27億元，同比減少42.67%。
　　至于凈利潤大幅下滑的原因，金發科技在管理層討論與分析中指出，公司生產經營環境發生了巨大變化，例如原材料價格劇烈波動、宏觀經濟增長速度放緩、財稅貨幣政策前緊后松、南方冰雪災害、四川汶川5.12 特大地震等等，特別是第四季度以來，大宗樹脂價格大幅跳水，使公司庫存原材料發生較大減值損失，受上述諸多因素影響，公司凈利潤出現了自上市以來的首度下滑。
　　其實，同其他周期性行業類似，金發科技2008年末計提了大量減值準備。據介紹，第四季度以來，隨著原油價格的大幅跳水，塑料原材料價格也急劇下跌，使公司正常備貨的庫存原材料出現大幅跌價，不僅影響了公司產品全年的毛利率水平，而且使報告期末尚未消化的庫存原材料出現了高達1.52億元的跌價。
　　不過，減值準備不僅僅體現在新材料存貨上，更體現于金發科技剛涉足不久的房地產業務方面。據介紹，金發科技控股子公司長沙高鑫房地產開發有限公司（下稱“高鑫地產”）由于房地產市場價格下跌，導致期末計提跌價損失1.27億元。
　　金發科技于2007年涉足房地產領域。在該年年報中，金發科技介紹說，公司在堅定不移地貫徹做強做大核心主業――改性塑料產業發展戰略的同時，為培育新的利潤增長點，更好地回報股東，通過收購發展潛力好、且已步入效益收獲期的高鑫地產，嘗試性地進入房地產行業。于是，通過對高鑫地產的收購，金發科技形成以改性塑料生產為主業，充分利用財務杠桿探求房地產開發為新的利潤增長點的產業格局。
　　然而，2008年我國房地產行業出現了較大調整，使得金發科技有機會體味其中冷暖。4月28日，金發科技召開2008年度股東大會。會上，公司董事長袁志敏表示，經歷金融危機的洗禮，自已更進一步堅定了公司長遠發展戰略，即咬定青山不放松，心無旁騖，做大做強高分子新材料的主業。對于近年來在房地產行業的經營嘗試，袁志敏深有感觸：2007年市場一派興旺，當時心態過于浮躁，過于樂觀，認為哪行賺錢就干哪行，做哪一行都能做好。吃一塹，長一智。這種錯誤早犯比晚犯好，從而更加堅定公司的長遠發展戰略。
　　金融危機百年難遇，而公司此種反省的機會亦不多見。就企業而言，這該是當下存在的危機辯證法。
　?。ㄗ髡呦滴髂献C券研發中心研究員）

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