論雙重股權結構在我國企業的運用
來源:用戶上傳
作者:
【摘要】 當今社會是互聯網科技高速發展的社會。隨著科技公司的發展壯大，股權融資與保持企業家控制權之間出現了矛盾，平衡二者關系對于科技公司來說至關重要。文章通過描述小米公司在不同階段的融資情況，發現小米公司在股權融資的過程中面臨著創始人及團隊控制權被稀釋的威脅，在這種情況下，小米公司選擇采用雙重股權結構赴港上市，上市前后小米公司股權以及控制權的變化反映了采用雙重股權結構上市對公司發展戰略的影響以及對創始人及團隊控制權的保護。
【關鍵詞】 小米公司;雙重股權結構;融資;上市
【中圖分類號】 F275 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1002-5812（2019）07-0059-03
2018年7月9日，小米公司成為香港市場開放“同股不同權”政策后首家采用雙重股權結構在港上市的企業，雙重股權政策在市場上引發了激烈的討論。雙重股權結構是指發行兩類代表不同表決權的股票AB股，以保證創始人及團隊對公司的控制權不會受到上市的影響，享有的投票權較高，有利于控制公司，也可以防止惡意投資者或者其他少數股東對公司控制權的干涉和威脅。一般情況下，雙重股權表決權的設置比例為1∶10。
一、小米公司雙重股權結構赴港上市
?。ㄒ唬┬∶坠竞喗?
2010年，小米公司的成立開創了我國企業互聯網手機模式的先河，以“軟件+硬件+服務”鐵人三項式布局快速地占領了市場，并受到了美國頂級投資公司的眷顧，如晨興集團。小米公司在最初成立時，全稱是“北京小米科技有限責任公司”，專注于新一代智能手機軟件的開發、熱點業務運營以及移動終端的設計制造。2011年8月16日，小米發布了第一款手機“MI1”，定價1 999元，幾乎是同等配置手機價格的二分之一。2013年3月，小米公司入選《Fast Company》“2013年全球行業最具創新公司”，同年，小米公司改稱為“小米科技有限責任公司”。小米公司的成長在2016年遭遇了危機，出貨量首次跌出了全球前五，在國內市場，小米公司的季度出貨量下跌幅度一度超過了40%，從老大的地位跌落至第五。2017年，在雷軍的“親抓”下，小米公司從谷底反彈，出貨量和營業收入均恢復了增長。2018年7月9日，雷軍和他的創始團隊“小米七劍客”站在港交所前敲響了小米上市的鐘聲，小米公司成為第一家采取雙重股權結構赴港上市的公司。
?。ǘ┬∶坠旧鲜星暗娜谫Y歷程及股權變化（見表1）
2010年9月，小米公司啟動了第一輪融資，籌集資金1 025萬美元，主要投資方包括IDG資本、順為資本、啟明創投等一系列知名投資機構。在經歷了這一輪融資后，雷軍的持股比例為44.09%，林斌（小米公司聯合創始人，現任董事、總裁）的持股比例為19.4%，小米公司的控制權還牢牢地掌握在雷軍手中。
2011年8月，小米公司進行了第二輪融資，此次融資引來了啟明創投、晨興資本、IDG、順為資本、淡馬錫的投資，融資3 100萬美元。此次融資后，小米公司的估值達到2.5億美元，雷軍的持股比例被稀釋至38.91%，林斌的持股比例為16.51%。
隨著對智能手機的投入生產，2011年11月，小米公司迎來了第三輪融資，這次的投資方有厚樸資本、IDG、啟明創投等，共籌集資金9 000萬美元，雷軍的股權比例被進一步稀釋至35.31%，林斌的股權比例為14.49%，至此，兩人合計持股比例低于50%。
隨著小米公司的不斷成長，小米良好的成長性也逐漸凸顯。2012年，小米公司推出了多款手機，在市場上引起了熱烈的回應，同時小米公司也面臨著新一輪的融資需求，于是在2012年6月，小米公司進行了第四輪融資，籌集了2.16億美元，籌資規模遠超前兩次。也正是這次融資，小米公司迎來了第二大投資方——俄羅斯投資機構Apoletto，小米公司的估值也水漲船高，達到40億美元，這時雷軍和林斌的持股比例分別為33.48%和14.21%。
小米公司的產品適銷對路，很快進入了高速發展期。企業在這一時期對于資金的需求量是巨大的，若資金沒有跟上企業的發展速度，很有可能面臨被并購和兼并的風險。2013年8月，小米公司在第五輪優先股融資中融得1億美元，投資者為All-star、晨興資本。小米公司的估值此時達到了100億美元，這一輪融資后雷軍和林斌的持股比例分別被稀釋至32.29%和13.70%。
2014年12月，小米公司在業界可謂掀起了一波巨浪，由新加坡投資公司GIC領投，俄羅斯投資機構DST及國內很多投資機構跟投，小米公司融資11.34億美元，估值飆升至450億美元。在估值高漲、大量融資的同時，雷軍的股權也被進一步稀釋。
如上圖所示，經過幾輪融資后，雷軍合計持股僅剩余31.41%，雖然仍是第一大股東，但已經不足以完全控制公司。2018年7月9日，小米公司以雙重股權結構赴港上市。
?。ㄈ┬∶坠镜碾p重股權結構
雙重股權結構下AB股的特征如表2所示。小米公司采用的是特殊投票權結構，也就是將公司的股份分為A類普通股和B類普通股，董事會成員在行使表決權時，每一股A類普通股享有10份投票權，每一股B類普通股享有1份投票權，但是在對公司章程中明確規定的一些少量保留事項進行表決時，無論是A類普通股還是B類普通股，均只有1份投票權。
小米公司上市后，增發B類普通股201 486 000股，在雙重股權結構設計下，雷軍和林斌共同持有公司全部已發行的A類普通股。雷軍通過Smart Mobile Holdings Limited和Smart Player Limited持有的A類普通股占總股份的18.71%，B類普通股占總股份的9.89%，共持有28.6%的股權。因為每1股A類普通股享有10份投票權，所以雷軍以28.6%的股權比例享有公司55.7%的投票權。“投票權委托”是指公司部分股東通過協議約定，將其投票權委托給其他特定股東（比如創始人股東）行使，收益權仍歸投資人所有，同時可以增加創始人股東的控制權比例。根據小米公司其他股東和雷軍簽署的“投票權委托協議”，雷軍作為受托人，可以實際控制另外2.2%的投票權，共計控制小米公司57.9%的投票權，已成為小米公司的實際控制人。林斌擁有股權13.33%，包括A類普通股股權11.46%，B類普通股股權1.87%，在雙重股權結構設計下，擁有30%的投票權。晨興資本在上市后持有17.19%的股權，4.4%的投票權;俄羅斯風險投資機構Apoletto持有7.01%的股權，1.8%的投票權。如表3所示。 小米公司的注冊地在開曼群島，根據當地公司法和組織章程規定，小米公司的重大事項由3/4有投票權的股東同意通過，普通事項由半數以上有投票權的股東同意通過。綜上，雷軍擁有57.9%的投票權，可以決定普通事項;雷軍和林斌共有87.9%的投票權，可以決定重大事項。
二、關于雙重股權結構的思考
（一）小米公司雙重股權結構的優勢
1.解決了融資與控制權不能共存的問題。小米公司在創業初期以及發展過程中都需要資金的支持，從其四個發展階段來看，在每一個階段，小米公司對于資金的需求量都是巨大的，而且快速擴張不斷加大小米公司對于資金的需求。引進外部資金是小米公司的主要融資途徑，外部資金的進入自然是以取得股權比例為對價的。在單一的股權結構下，融資多少，創始人或管理層的股權比例就降低多少，隨之被稀釋的還有投票權比例。在上市之前雷軍的持股比例已經被稀釋到不足以控制小米公司，IPO之后雷軍的股權比例還會被進一步稀釋。雙重股權結構平衡了籌集資金和保持控制權的緊張關系。小米公司采取雙重股權結構IPO之后，雖然雷軍的手中只剩下28.6%的股權，但擁有57.9%的投票權，也就牢牢地掌握了小米公司的控制權。
2.有效預防惡意收購。在“一股一權”股權結構下，惡意收購使不少企業在面對競爭對手的覬覦時無力反抗。雙重股權結構使得可供收購的股權上所附著的表決權受到限制，從而使潛在收購方失去了收購的動力。因此，雙重股權結構被認為是應對惡意收購狂潮的有力武器，許多企業都通過設置這種股權結構來防御惡意收購。小米公司自成立以來，成長之勢良好，隨著公司的不斷發展，若出現了成長危機，很有可能面臨被收購的威脅。利用雙重股權結構可以防止其他公司的惡意收購，保證小米公司未來的良好發展。
3.保證管理層決策的獨立性。雙重股權結構可以降低公司創始人及團隊受到的來自激進投資者的壓力。對于小米公司來說，雷軍及其創始團隊對公司的影響力極大，在公司誕生、發展的過程中付出了巨大的心血。因此，對于創始人及團隊來說，公司的持久穩定發展相比于獲取巨大利益更為重要。但投資者帶有較強的投機性，更注重成本與收益、投入與產出的比例關系，比起公司的經營發展更在意短期收益。如果公司的創始人或管理層能夠掌控公司，就能更好地避免投資者干擾公司的日常經營決策，降低對公司戰略決策的影響，提高決策效率，避免公司因為中小股東過度追求短期利益而處于危險之中。
?。ǘ┬∶坠倦p重股權結構存在的問題
1.對投資者利益的威脅。雙重股權結構實行的AB股計劃本身是一個不平等的結構，大股東通過提升投票權的方式掌握了公司的話語權。在公司進行決策時，會出現大股東和中小股東的利益相對立的情況。這時，中小股東就無法通過行使表決權的方式來保護自己的利益，中小股東的表決權被大幅度削弱。
2.披露信息不及時、不完善。在公司的日常經營活動中，作為公司創始人的A類股股東，了解公司的內部信息，熟知公司的所有情況，不需要通過公告或是對外披露的財務信息、非財務信息來了解公司的情況。因此，A類股股東難以設身處地地考慮其他B類股股東的需求。AB類股股東的信息不對稱現象頻繁發生，無法滿足B類股股東對于公司發展的知情權。在未來，A類股股東可能會因為過度追求自己的規劃而忽略其他股東的訴求，忽略市場發展的大勢，使公司陷入不利的境地。
3.對公司治理的負面影響。有許多采取雙重股權結構的互聯網公司因為控制人的決策失誤而走向衰敗，但控制人的投票權與其所承擔的風險責任卻不成正比。A類股股東以較少的股權掌握著較高的投票權，當公司在運營過程中出現問題、甚至面臨倒閉的風險時，A類股股東也只是承擔了與股權比例相對應的風險，中小股東卻要承擔相對來說比較大的風險，為A類股股東的決策失誤買單。這種情況可能會對公司治理帶來比較大的負面影響。
?。ㄈ╇p重股權結構對市場的影響
1.吸引優質企業。2005年，百度在納斯達克上市時發行了不同表決權股，之后中國內地多家創新型企業紛紛效仿，采用同樣的股權結構在美國證券市場上市。2012年，阿里巴巴因為香港市場不愿意開放雙重股權結構，也奔赴美國上市，對香港市場造成了沖擊。研究發現，在美國上市的企業中以互聯網公司最具代表性，大多都是為了美國開放的雙重股權結構而選擇放棄本國證券市場而奔赴美國上市。由此可見，雙重股權結構起到了吸引優質企業的作用。
2.減少股票市場的動蕩。高度分散的股權直接導致兼并收購現象成為資本市場的新常態。傳統的“一股一權”結構很難起到提前預防的效果，只有在惡意收購已經發生時，才尋求一些反擊的措施，如毒丸計劃、白衣騎士等，實施這些措施的目的是為收購制造障礙，通過提高企業的收購成本，增加企業的收購難度。但是，這種方式雖然防御了收購，卻損害了股東的利益、削弱了企業的內部力量。雙重股權結構則通過事前預防、減少惡意收購維持了股票市場的穩定。
3.回應資本結構多元化的現實需求。隨著經濟的發展，資本市場中的需求越來越多樣，原來單一的“一股一權”結構難以應對資本結構多元化的現實需求，無力解決融資與控制權的矛盾問題，也無力應對惡意收購。不同投票權的設置積極地回應了資本市場的這種多元化需求，很好地解決了這些矛盾。S
【主要參考文獻】
[ 1 ] 孫冰.雷軍的突圍與逆襲——小米八年創業史[J].中國經濟周刊，2018，（05）：18-23.
[ 2 ] 孫紅燕.論上市公司股權結構與公司治理問題[J].現代商業，2018，（09）：39-40.
[ 3 ] 李宸.論雙重股權結構及其在我國資本市場的適用性[J].時代金融，2017，（03）：142-147.
[ 4 ] 楊錚錚.互聯網公司雙重股權研究[D].甘肅：蘭州大學，2016.
[ 5 ] 羅莉，余晨.股權集中度、內部控制與公司績效[J].商業會計，2017，（15）：66-69.
轉載注明來源:http://www.hailuomaifang.com/2/view-14802150.htm
