碳交易市場總量設定和CCER市場風險傳導機制分析
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摘 要：碳排放配額總量設定和配額分配是碳交易體系運行的基礎性核心環節，有效對接CCER市場是增加碳交易體系流動性和促進價格發現功能實現的重要保障。基于碳配額標的物特性，研究碳排放配額總量設定和配額分配對碳交易體系的影響，及CCER抵消機制對減排成本的影響。結果發現，一是總量設定過寬時，碳市場容易出現資產泡沫;總量設定如果過嚴，則導致企業控排成本上升、大規模違約，易引起系統性金融風險。二是配額市場和CCER市場由于抵消機制的存在，相關影響下泡沫是可以傳遞的。最后，提出一種總量設定從寬、配額分配從緊、CCER補足和緩沖的碳市場運行設想，并建議建立浮動的CCER抵消機制和應對突發經濟波動碳配額再分配機制。
關鍵詞：碳市場;總量設定;配額分配;CCER
中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2019）09-0154-02
引言
《巴黎協定》生效以來，中國積極的推動引導全球氣候治理，切實履行自身義務，推進全國性碳排放交易市場的運行。但是，我國的碳市場在試點運行的初期僅僅是作為一個履約型的政策市場，由于履約期的集中，導致碳市場運行在非履約期的交易量非常小，價格也相對穩定，而在履約期臨近交易日的交易量顯著增加，相應地，碳配額的價格也會出現顯著地波動。更重要的是，由于參與交易的主體的單一性，導致市場自試點建設以來，鮮有人知，并不活躍。
為激活碳交易市場，各試點地區引入碳金融活躍碳市場。以上海碳市場為例，通過引入金融機構和第三方碳資產管理公司，發展碳金融，使作為碳市場履約主體的控排企業不僅能通過“借碳交易”和“碳配額賣出回購”等碳金融模式的交易獲得碳資產收益，還能通過CCER（中國核證自愿減排量）質押融資模式獲得抵押貸款，成為控排企業融資的新渠道。通過開發創新以碳配額為標的“碳信托”和“人民幣碳配額遠期產品”等衍生金融產品，控排鎖定價格、規避和對沖風險。碳金融的引入對碳市場的活躍、價格波動的減緩、遠期風險的規避等環節都起到了積極的作用。
一、碳配額總量設定和抵消機制分析
碳金融市場發展的同時，無法回避一個潛在的風險，即 “碳配額”特殊性導致的風險不確定性。碳配額的特殊性在于其形態和產生機制。形態方面，以碳配額為標的金融產品不同于股票和期貨等金融產品和金融衍生品，其標的物是一種無形資產，一種產權或權利，而股票則有實實在在的企業資產賬面價值作為資產標的，期貨也有相應的現貨標的。產生機制方面，股票、期貨等都是由實體經濟產生的，有基本的價值增值過程，而碳配額則是人為劃定和分配，其價值取決于總量設定的多少及履約期需要清繳的碳配額的多少。具有“生產”和“消費”的不連續性，表現為集中“生產”（分配）和集中“消費”（清繳履約）。
宏觀層面，碳配額分配是給控排企業虛增一筆無形資產，區別于商標、品牌等無形資產，可以用來交易和抵押的。碳資產的交易是人為的創造的一個市場，是一個和證券市場和期貨市場相似而標的物性質不同的有價值的市場，這個市場的出現會對實體經濟產生影響。一方面能促進控排企業進行技術創新來降低碳排放（理想狀態），另一方面在整個社會貨幣供給量保持不變的情況下，這個市場必然會占用資本，從而對實體經濟產生影響。如何科學地進行總量設定和配額分配，使碳市場保持合理的規模，碳價運行在合理的區間，而不增加實體經濟成本，同時促進控排企業進行技術創新，就成為碳市場建設成功的關鍵環節之一。
微觀層面，總量設定應相對寬松，保持經濟整體增長需求，而配額分配則應略低于企業當年排放量，使企業需購買CCER來抵消碳排放量完成清繳履約。CCER的價格決定控排企業購買的意愿：若CCER的價格比碳配額低，則企業很樂意購買CCER來抵消碳排放，企業無動機進行技術創新升級，因為將手里的碳配額賣出同時買入CCER即可獲利;若CCER價格偏高，企業則有動力通過技術創新來消減購買CCER這一相對較高的減排履約成本。因此，確保碳配額市場和CCER市場有效對接對于促進控排企業進行技術創新有積極的意義，也是碳市場建設成功的關鍵環節之二。
二、碳市場、CCER市場風險傳導機制分析
1.配額過多時的風險傳導機制分析。在碳配額的分配總體上呈現相對富裕的情況下，或者說是分配過多的情況。一方面，控排企業將不再有減排的壓力，相反地，控排企業會將富裕的碳配額出售，這部分配額會流向碳金融市場，被金融機構打包成各種金融產品出售。而此時，由于碳配額總體富裕，多出來的這部分配額是沒有需求的，也就是說，它是沒有使用價值的，而此時在碳金融市場上流通的各種金融產品均是以此為標的的，必然是一種泡沫的狀態，沒有有價值的實體作為支撐。即使在考慮到碳配額可貯藏性性質的條件下，在短期內（下一期碳配額分配之前）也會呈現一種泡沫狀態，且泡沫的消除必須以下一期的碳配額分配能夠起到消化本期富裕配額的效果，這就對碳配額分配的科學性做出了嚴苛的要求。在考慮CCER市場時，情況就進一步惡化。一方面，CCER的基本功能就是用于控排企業碳配額不足的情況下抵消碳排放完成履約，但當碳配額充足的時候，CCER沒有相應的需求。換而言之，就是沒有價值的，那么此時的CCER市場就完全是一個泡沫市場，隱藏著巨大的風險。另一方面，由于配額的分配相當于是憑空給企業虛增了一筆碳資產，并創造了一個新的市場，目的是為了限制企業的排放量，減少經濟發展的負外部性，促進企業進行技術創新和升級，它的理想狀態應該是在履約期末結束，該市場將不存在多余的碳配額。那么，在配額過多的情況下，該市場將會更多地占有實體經濟的資金，從而對實體經濟帶來不利的影響。也就是說，碳配額分配過多將會產生泡沫、沖擊實體經濟，更重要的是，它的基本功能——促進企業減排沒有實現。
2.配額過緊時的風險傳導機制分析。碳配額分配過少時：一方面，臨近履約期，企業預期履約期期末將不會有充足的碳配額來完成清繳履約，因此企業為防止違約風險，無動機將手中的碳配額放置市場上進行交易，甚至企業會保留手中的碳配額至履約期并進一步購買CCER完成率約。這時，碳市場的交易量將會極度萎縮。另一方面，臨近履約期期末，由于碳市場上的碳配額相對稀缺，供不應求，價格升高甚至被惡意炒高，增加企業的履約成本。在碳配額的分配總體分配過少時，則會出現控排企業履約成本高，履約率下降等現象，甚至無法履約，導致大量違約出現，進而在碳市場碳金融產品上引發金融危機。 在整體經濟發展趨緩，個體企業效益不好的情況下，權衡違約處罰和違約收益，企業可能因為多生產多排放收益小處罰大，而選擇減產控制排放完成履約。碳配額變成了套在企業頭上的“緊箍咒”，對經濟發展陷于放緩的宏觀經濟雪上加霜，導致碳排放市場設定目的與結果南轅北轍。企業也可能因預計擴大規模和排放收益大于違約成本而不顧碳配額限制，因為由于配額是一次性發放，如果期末企業即使購買CCER也難以履約，其有兩種情況：一是企業大量購買CCER，努力完成履約，此時CCER的需求量急劇升高而CCER的供給不可能馬上滿足需求，此時將會出現CCER價格奇高，且擁有CCER的機構（從上海的經驗來看，這些機構更多的是金融機構和第三方碳資產管理機構）會出現惜賣現象，推動CCER價格的進一步提高，此時不僅企業獲得CCER的成本加大，更嚴重的是在CCER市場形成了一個巨大的泡沫，一旦此泡沫破裂，將引發系統金融風險。二是企業面臨高價CCER將會放棄購買CCER完成履約而選擇違約，對于企業來說，違約的結果只是受到處罰，但是對于碳配額交易市場，大面積的違約將會是一個重大風險，在不同的交易模式將會產生不同的后果，以“借碳交易”模式威力，碳配額相對短缺的情況下，碳配額的價格就會偏高，尤其是在履約期臨近，碳資產管理機構無論是以碳配額還是碳配額加CCER混合償還企業，都將面臨一個巨大的成本，極易出現違約，金融市場的大量違約，毫無疑問會帶來金融危機。大量違約的出現也會沖擊碳市場，使得配額控排政策無效。
三、結論和政策建議
綜上所述，碳配額總量設定和配額分配不合理會導致促進企業創新減排失敗，甚至形成泡沫和引發金融危機，影響宏觀經濟發展。對此，提以下政策建議。
1.碳配額分配要力求科學，在參考宏觀經濟周期和產業政策和財政政策的基礎上，總體把握經濟走勢和產業發展前景，力求達到既能促進企業進行技術創新促進減排，又不至于成為企業發展的“緊箍咒”。
2.建立“浮動的CCER抵消比例管理機制”（即特殊情況下可改變既定的抵消比例）以應對經濟波動帶來的配額需求量的劇烈變化，防止出現大規模違約而帶來的系統性風險;
3.建立“應對突發經濟波動碳配額再分配機制”（即特殊情況下可以收回或者增補配額，建立類似債券回購市場的中央機構來調節碳市場的碳資產的流動性）以應對宏觀經濟波動帶來的配額需求劇烈波動，并防止由此帶來的風險。
4.加強碳資產交易監管，由于碳市場金融產品標的物的特殊性，必須加強該類金融產品的信息批露、交易規范和風險警示等工作，防止金融風險由此產生。
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