中概股回歸的動因及路徑研究
來源:用戶上傳
作者:
摘要：國外的資本市場曾經使中概股榮極一時，但上市后業績低迷、價值低估、信息造假等原因，很多中概股又面臨退市的壓力。隨著我國資本市場對中概股回歸的再度關注，以及政策層面的回暖，越來越多中概股籌備私有化并回歸A股市場以提高企業融資能力，獲得更高的市場估值。中概股回歸也具有推動國內資本市場制度的不斷完善，活躍企業創新創業能力，讓國內投資者分享企業發展紅利等諸多經濟與社會效益，得到了政府的重視與支持。以分眾傳媒回歸A股為例，對該公司回歸A股市場過程進行案例分析。據此，對中概股回歸提出相應建議。
關鍵詞：逆中概股回歸；借殼上市；分眾傳媒
中圖分類號：F83 文獻標識碼：A
文章編號：1005-913X（2019）04-0102-03
一、引言
中概股又稱中國概念股，是指在海外資本市場上市的中國股票。2000年前后，中國一大批互聯網企業處在高速發展期，為解決融資需求，在無法滿足國內資本市場入市條件的情況下，借道美國、澳大利亞等外國資本市場，完成上市并獲得融資。但受到制度上“水土不服”、內部管理不完善、做空機構攻擊等影響，很多中概股在完成上市后卻面臨種種困境，甚至是退市的壓力。這些都嚴重影響了企業的市場聲譽和融資能力，中概股的價值也被長期低估。在我國經濟轉型的大背景下，回歸A股成為中概股企業破解發展困境，實現戰略突破的重要選擇之一。
二、分眾傳媒回歸A股的案例剖析
分眾傳媒誕生于2003年，在全球范圍首創電梯媒體。2005年成為首家在美國納斯達克上市的中國廣告傳媒股，并于2007年入選納斯達克100指數。分眾傳媒僅僅用了2年時間從創立到美股上市，創下了中概股近1.72億美元融資規模的全新紀錄。然而，上市以來，其商業模式在美國并未獲得市場的充分理解和估值。而此時的國內資本市場則生氣勃勃，高歌猛進。2011年11月，渾水機構連續出具多份報告，質疑分眾傳媒經營數據造假和高層掏空上市公司。隨后美國證監會多次發難，對分眾傳媒展開調查。出于外部環境和自身發展戰略考慮，分眾傳媒開始尋求回歸A股市場的上市之路。2015年12月，分眾傳媒以借殼七喜控股的方式成功實現了在A股上市。
?。ㄒ唬┓直妭髅紸股上市的動因分析
1.國內資本市場發育不斷完善，中概股回歸政策利好凸顯
從中概股海外上市熱潮到分眾傳媒啟動國內上市計劃，這期間我國的資本市場已經由探索階段到逐步建立起了相對完善的市場制度和交易機制，呈現出既與國際資本市場接軌驅同，又充分反應我國資本市場的特殊性的特點。國內資本市場有足夠的人才和技術條件吸收海外回歸的中概股。2015年6月4日，國務院常務會議明確提出要推動特殊股權結構類創業企業在境內上市，表明政府對中概股回歸持支持鼓勵態度。
2.企業價值長期被低估，市場聲譽大量折損
近年來，中概股公司頻頻成為做空機構的目標，對中概股的整體聲譽造成極大損害，這直接降低了中概股企業在美國資本市場的整體估值。而價值被低估的中概股從海外市場退市，回到國內市場重新上市，市值可能會因此增長幾十倍甚至上百倍。根據彭博數據統計，在美上市中概股市盈率中位數為16倍，平均值二十倍左右，對應的A股公司市盈率中位數則高達57倍。而分眾傳媒在美上市這些年的市盈率最高也只有十倍左右。加上國內投資者也更能理解、認可本土公司的經營模式及市場價值，回歸的中概股在國內資本市場交易普遍十分活躍，股票交易量劇增，股價也會不斷提高。分眾傳媒選擇回歸A股，國內市場的普遍高估值及由此帶來的融資便利是其看中的重點。
3.國外資本市場融資效應殆盡，國內上市更利于戰略布局和資源整合
分眾傳媒選擇在美國資本市場上市主要是考慮其成熟的資本制度體系和優越的多渠道融資能力，并且有良好的后續融資效應。然而，隨著公司市值長期被嚴重低估，低迷的交易量已經無法滿足公司的融資需求，每年卻仍要支付大量費用和接受嚴格的市場監管。此時進行私有化，一方面收購成本較低，另一方面也節省了巨額的上市維護費用。分眾傳媒海外上市多年來，已經發展成為行業龍頭企業，隨著國內互聯網等新興產業的蓬勃發展，分眾傳媒也面臨著戰略調整的重大問題。而“國內賺錢，國外分紅”的模式不僅影響到企業的市場認知度，而且阻礙了分眾傳媒與國內投資者和其他市場參與者的信息交流與資源整合。因此，分眾傳媒選擇此時回歸A股也是其戰略布局和資源整合的重要一步。
?。ǘ┓直妭髅交貧wA股方案介紹
分眾傳媒為實現回歸國內資本市場的戰略目標，2012年開始，從前期私有化、拆除VIE架構，再到2015年底成功借殼上市，每個環節都進行了周密詳盡的方案設計與規劃。其回歸路徑成為諸多欲圖回歸A股的中概股的經典范例。
1.完成私有化，退出美國資本市場
上市公司私有化是指上市公司大股東聯合其他機構投資者向公司董事會發起收購提案，提案通過后全數買回中小股東手上的股份，完成收購后撤銷公司的上市資格，該上市公司從資本市場摘牌后變為大股東和聯合投資者的私人公司。只有非公眾公司才有可能在國內資本市場上市。因此，私有化是實現國內資本市場上市的必經之路。2012年8月，江南春聯合機構投資者向分眾傳媒董事會提出私有化提案，次年4月，公司召開特別董事會并投票通過了私有化提案。2013 年6月分眾傳媒完成私有化順利退市。
2.拆除VIE架構，公司股權轉移至國內
VIE架構，直譯為“可變利益實體”，在國內被稱為“協議控制”。是指境外注冊的上市實體與境內的業務運營實體相分離，境外的上市實體通過協議的方式控制境內的業務實體，業務實體就是上市實體的可變利益實體。VIE結構最初是為了繞開監管，使得外國資本可以投資一些受限的行業，如：互聯網、傳媒等。然而按照中國證監會規定，VIE架構的公司不符合國內上市條件。因此，分眾傳媒回歸A股必須先去除VIE架構。2014 年 12 月，分眾傳媒成功拆除了VIE股權架構，為回歸境內資本市場做準備。2015年5月，分眾傳媒股東將其所持的所有股權作價450億，分別向珠海融悟等境內投資者進行轉讓，并辦理了工商登記手續。至此，公司股權全部轉到境內。 3.以借殼上市方式回歸A股
2015年5月20日，宏達新材發布公告稱，公司將通過資產置換、發行股份及支付現金的方式購買分眾傳媒100%股權，表明分眾傳媒選擇了借殼上市之路回歸A股。然而，由于宏達新材實際控制人朱某被證監會調查，此次借殼上市被叫停。2015年9月2日，七喜控股發布了《重大資產置換并發行股份及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯交易報告書（草案）》（修訂稿）。2015年11月16日，分眾傳媒借殼七喜控股交易獲證監會并購重組委有條件通過。2015年12月29日，分眾傳媒成功借殼上市。
三、分眾傳媒回歸A股的啟示
隨著全球經濟形勢日益嚴峻，國際資本市場金融風險不斷放大，中概股在國外資本市場價值嚴重低估。中概股通過回歸國內資本市場從而提高企業外部環境應對能力和盈利能力，對我國國民經濟健康發展以及企業自身長遠發展有著十分重要的意義。本研究以分眾傳媒回歸A股市場進行案例分析，對中國概念股回歸國內資本市場得出如下啟示。
（一）結合企業實際情況選擇合適的方式回歸A股
中概股企業應對企業經營現狀和發展戰略進行審慎的評估與考量，同時要充分考慮到回歸所面臨的風險，對是否回歸做出理性的判斷和選擇。決定回歸后，還應當按法律法規進行，避免因回歸中的不當行為引發的各種訴訟和監管層調查。經驗顯示，中概股回歸可供選擇的方式有很多，包括國外私有化退市后國內IPO、借殼上市、新三板掛牌，也有不退市只拆分子業務到國內上市等。每種上市方式都有其法律門檻和試用范圍，企業應根據自身情況并充分考慮上市成本。為保證回歸計劃順利進行，還應在實施過程中不斷對方案進行調整優化并準備好應急備選方案。分眾傳媒在回歸A股的過程中克服私有化的重重阻力，并選擇借殼上市方式回歸，在殼資源出現意外情況時，能夠及時更換借殼標的，其高效率的回歸路徑與其合理選擇上市方式和充分的方案設計和準備是分不開的。
?。ǘ┰趪鴥荣Y本市場允許的制度框架下優化企業治理結構
中概股企業回歸國內資本市場后，應在國內法律框架下對治理結構進行調整和優化，理順內部各種復雜的管理關系，去除無效甚至是違規的治理結構，構建我國法律框架下的有效公司治理模式，更好實現制度的適應性和相容性。分眾傳媒當年在遠赴美國上市的過程中，設計了一系列股權架構，消耗了大量公司財務和管理資源，且為企業日后經營埋下了諸多隱患?；貧wA股的道路上，分眾傳媒步步為營，拆除VIE架構后在國內法律框架下不斷調整企業產權結構。回到國內資本市場更是分眾傳媒一個新的機遇，在國內上市后進一步明確了分眾傳媒的產權結構。新的產權結構帶動了治理結構的調整優化，使得分眾傳媒的管理效率和經營效率大大提升。
?。ㄈ〢股上市后進行資源整合以實現更高戰略目標
中概股回歸A股的初衷是為了規避國外資本市場水土不服的壓力，充分利用國內資本和政策優勢，挖掘中概股的發展潛力和價值，實現戰略轉型，使企業獲得更好的發展。只有在回歸A股后獲得有效的市場反應，并利用國內資本市場取得積極的財務績效，才能說中概股回歸實現了企業預期目標。因此，企業應將回歸A股看成新的起點，在適應國內資本市場的基礎上，揚長避短，優勢互補，資源整合，帶動企業的長遠發展。分眾傳媒A股上市之后，在品牌管理、銷售渠道、研發體系以及人力資源等方面采取了一系列具體措施來推動資源整合，經營狀況大大改善，行業地位得到鞏固和提升。
參考文獻：
[1] 劉佳偉.美國中概股公司私有化的路徑分析——以“分眾傳媒”私有化為例[J].廣西財經學院學報，2013（3）.
[2] 劉 元，林愛梅，張 憲.中概股回歸之路及啟示——以分眾傳媒為例[J].財會月刊，2016（15）.
[3] 葉貞貞.借殼上市：中概股回歸的主流方式[J].現代商貿工業，2016（11）.
[4] 張連起.VIE結構拆除的中概股回歸之路[J].中國注冊會計師，2016（4）.
[5] 丁 倩.中概股私有化動因及財務效應分析[D].南昌：江西財經大學，2017.
[6] 王雨薇.分眾傳媒回歸A股市場的案例分析[D].深圳：深圳大學，2017.
[7] 明旭紅.分眾傳媒借殼上市財務績效研究[D].長沙：湖南大學，2018.
[責任編輯：王 旸]
轉載注明來源:http://www.hailuomaifang.com/2/view-14882896.htm
