民營醫藥企業海外并購的戰略動因與風險
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摘 要：近年來，我國過半的醫藥市場被各大跨國藥企所占據，使得我國醫藥市場的競爭越發激烈。雖然國內藥企加快全球化布局，但仍有規模小、研發能力低等不足，亟待產業升級。“一帶一路”的歷史性機遇為醫療企業海外投資帶來新的機會。本文通過案例研究及問題導向等方法，以復星醫藥并購AlmaLasers為案例分析，深入發掘案例并購的戰略動因及風險，以期通過案例梳理為民營醫藥企業的海外并購戰略提供啟發借鑒。研究認為，國內民營醫藥企業要抓住“一帶一路”戰略機遇，加大對規模、技術和營銷等方面提升力度，積極尋找國外的優質標的醫藥企業，朝著國際化醫藥企業的方向發展。
關鍵詞：海外并購;民營醫藥;企業;案例分析
在2016年出臺的《健康中國2030規劃綱要》中，鼓勵和號召國內藥企提高國際競爭力;2017年6月，國家食品藥品監督總局正式成為ICH會員，標志著我國藥品監管體系被國際社會所認可，這意味著國內醫藥行業的國際化進程來到了一個新的發展階段。隨著人民幣國際化進程的加快，給國內醫藥企業海外并購提供了支持，我國民營藥企要跟隨社會發展趨勢，抓住機遇加快海外布局。如何幫助民營藥企合理展開海外并購，提升并購整合效應是研究的核心課題。
一、中國醫藥企業海外并購的現狀
近些年來，民營醫藥企業在我國海外并購中占據主力地位，而國有藥企海外并購規模小、數量少。根據公開數據統計顯示，國有醫藥企業在2012年到2017年間海外并購規模僅10.08億美元。由于民營企業的經營比較市場化，其決策權集中、產權明確、經營體制靈活、風險意識敏銳、政治風險較小、信息交流相對高效、審核流程相對簡化，使得民營醫藥企業成為了我國醫藥企業國際化進程中的主力軍。
相對于國際跨國醫藥企業并購規模大、數量多的特點，國內醫藥企業海外并購的規模較小、頻率較低。作為國內最早海外并購的復興醫藥，近十年來的年均海外并購次數只有0.5次，而國內醫藥企業海外并購的最大金額也只有14億美元。同國際跨國醫藥企業的并購案例相比，國內醫藥企業海外并購還有較大的差距。另外，初創型或中型的藥企是海外并購首選，這說明我國藥企海外并購還有較大的成長空間。
此外，國內醫藥企業海外并購標的，有70%以上位于歐洲和北美地區，而亞太地區的標的企業較少。如今，國內醫藥產品出口主要集中在香港地區、印度等國家，這表明國內醫藥企業的國際化經營網絡還不完善，未能在歐美地區建立起成熟的經營網絡，需要加大國際人才團隊的建設力度。
二、民營醫藥企業海外并購的戰略動因
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作為國際貿易量最大的醫藥產業，國內醫藥產品的海外銷售大部分是以海外授權為主，嚴重受限于目的國當地的營銷團隊。從有關數據可知，自2009到2018年以來，我國的醫藥產品出口規模在穩步增長，但由于受各國藥品保護主義和國際市場競爭激烈的限制，國內醫藥產品出口增長幅度放緩。因此，為了充分適應國際醫藥市場的競爭形勢，民營藥企要通過海外并購來提升其全球市場空間。
（二）追求市場壟斷
目前，北美和歐盟的醫藥企業基本壟斷了全球醫藥市場。以Pfizer、GSK、Bayer等為首的國際醫藥企業憑借著其生產研發能力、管理能力和規?；洜I等各個方面的壟斷優勢，在全球醫藥市場中攫取著超額的利潤，維持其產品的壟斷價格。相比而言，國內民營醫藥企業在企業規模、優質產品和國際影響力等方面存在著較大的距離，需要利用海外并購來突破企業規模的限制，建立起符合國際標準的生產服務體系，以獲得企業產品的壟斷優勢。
（三）嫁接海外高新技術
作為技術密集型產業，醫藥產業的發展涉及生物、化學等多個學科。新藥的研發具有周期長、投入高和風險高等特點。新藥在臨床前研究階段要耗費3到6年的時間，準備5千到1萬多個新藥候選物質的研究，然后選擇一定的數量進行臨床研究階段，需要耗費6到7年的時間;經過三期的臨床試驗通過后，還需要半年到2年的新藥證書申請時間，再經四期臨床試驗后方可上市。
對于國內醫藥企業而言，自主研發新藥的成本和時間壓力過大，而我國的新藥審批時間比歐美國家更長。目前，國內藥企在高端藥品方面產量不足，其市場主要集中在藥品仿制方面，而跨國藥企則占有大部分的原藥市場。為了獲取高新技術，突破企業研發能力的不足，民營醫藥企業通過海外并購來減少研發成本的投入、提高自身產品的質量、整合研發資源，增加企業新產品的數量，以實現更高的市場利潤。
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醫藥產品有著自身的生命周期，其利潤和銷量一般呈現出倒U型的發展趨勢。為了應對醫藥市場的激烈競爭環境，民營醫藥企業要積極開拓新的醫藥產品，以替代位于成熟期的產品。利用海外并購的方式，民營醫藥企業能夠極大的增強對產業鏈條的控制，以應對醫藥市場的波動所引發的風險。提高企業內部控制，實現規?；洜I，增強自身在醫藥行業的競爭優勢。從產業鏈的角度而言，位于產業鏈上游的原料生產及加工環節的附加值利潤較低，企業憑借并購方式，能夠全面整合產業鏈，減少研發經營成本，實現資源的良性利用。通過對產業鏈的高度整合，企業能夠獲得更高的產品附加值和企業發展空間。
三、 民營醫藥企業海外并購的風險
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1.估值風險。企業在開始并購交易時，需要通過自身或第三方調查機構對目標公司進行了解，以健全價值評估體系，規避因信息不對稱而可能引發價值評估問題。在實際交易過程中，一些企業進行價值評估時有失草率和盲目，僅僅根據內部收益率的測算就做出并購決策，這種投機性行為的結果就造成了企業的巨大損失。作為高新技術密集、輕資產行業，醫藥領域的公司大都具有較高的價值估值，通常并購中小型醫藥企業的時候都要付出5-15億美元的代價。在開展海外合作或并購交易時，民營醫藥企業要從專利情況、債務情況、產品許可等方面對目標企業進行全面的調查和研究，以便能夠以一個合理的價格來進行目標公司的并購，減少因專利失效、許可證過期等多方面因素而造成并購行為的失敗或損失。例如，阿斯利康收購MedImmune付出了150億美元的代價，但是在并購后的醫藥企業卻在十年內無一款創新產品問世，且其名下拳頭產品“FluMist”被美國疾病控制與預防中心從推薦清單中排除。美國Pfizer以140億美元收購Medivation，并獲得該公司多個處于研發中的產品，但大多遭遇臨床失敗。因此，醫藥企業并購初期的估值并不合理，估值價格過高，以致于并購完成后難以獲得并購收益。 2.法律風險。（1）企業不熟悉并購相關法規。在進行海外醫藥企業并購時，通常適用并購企業主要資產所在地或其注冊地的法律。國內民營企業進行海外并購時，對并購目標企業所適用的當地法律缺乏了解，往往對其進行盲目或投機性的揣測，以致于在某些方面觸犯當地法律條款，造成并購方的權益損失。如果國內民營企業缺乏海外并購經驗，僅僅依靠企業自身來理解和掌握并購目標企業所在地的法律條款，這會耗費較大的時間成本。（2）并購雙方政府審核風險。在進行海外醫藥企業并購時，我國民營企業還將面臨著是否通過審批的法律風險。由于各國政府對海外投資都實施不同程度的管制，對并購議案需要進行預先審查。一般情況下，海外并購通常經過三個法律審批階段，即國內、標的國和反壟斷三個審批調查步驟，任一個環節出現問題，都將導致海外并購的失敗。隨著海外并購規模的快速增長，各國政府都因此進行重點核查和管控，并從是否違反本國行業政策、是否引發市場壟斷等方面對海外并購進行嚴格的核查。因此，我國民營企業在進行海外并購時，一定要高度重視上述各方面審核，以免造成并購損失。國內民營企業進行海外企業并購時，通常需要征得商務部等相關機構的核準，而標的國審核風險則主要源自美、法、日等國。
對于歐盟或非歐盟國家的海外并購企業，法國采取區別對待措施，這給我國民營企業海外并購帶來不利影響。日本是標的國審核匯總最為嚴格的國家，且其審核時間和審核內容缺乏許多不明確性，同時其政治立場有一定的傾向性。日本對我國企業海外并購行為常采取嚴苛的審查機制，認為我國企業大多持有較強的政治目的性，以致于屢屢否決并購議案，使我國企業蒙受重大損失。美國審查程序相對簡潔、時效性強，且法律風險較小。但對于具有國資背景的企業抱有警惕意識，從而導致審查時間的延長、審查內容復雜化等情況。相對而言，民營企業遭受審查的風險相對較低，但也有擱淺幾率。例如，華為于2011年欲并購美國企業3Leaf，被其政府認為不利于國家安全，從而造成該并購項目夭折。反壟斷審查主要是指企業并購完成后是否造成所在國出現市場壟斷問題。例如，英國以25%市場份額作為并購完成后反壟斷界限，如果超出25%，就將被英國壟斷委員會納入反壟斷審查中。
3.整合風險。（1）品牌整合風險。海外并購時通常會遇到品牌整合風險，涉及到商標的適應時間和費用等。我國企業在并購完成后，使用其并購企業品牌時依然受到一些限制。例如，進行并購品牌整合時，不能對品牌內涵進行任意修改，以防造成市場對該品牌的抵觸情緒，因而影響品牌的市場份額。我國企業在整合并購品牌時，常采取聯合品牌到自由品牌的過渡，或者實行雙品牌戰略。（2）技術整合風險。技術整合風險是指企業并購時經常遇到的問題。我國民營醫藥企業常通過海外并購來提升自身技術水平，但在并購之前應慎重對待技術整合風險，科學評估并購雙方基礎資源是否存在互補性，自身是否具有相應的技術研發實力。海外并購時應當著眼于技術資源的互補性，使其在并購完成后能夠提高并購雙方的收益。所以，在進行海外醫藥企業并購時，我國企業要健全技術評估體系，重視業內科技發展趨勢和動態，根據自身情況，因地制宜的制定整合措施。（3）市場渠道整合風險。在醫藥產品市場銷售中，需要有精確的渠道定位意識。例如，大眾要求通常走批發或分銷渠道，而新特藥則主要集中在藥店和醫院。美國采取的是市場化道路，醫藥流通企業要兼顧上下游客戶;日本則以政府管制為主，醫院依然是藥品產品的重要銷售渠道。因此，在開展海外醫藥企業并購時，我國企業要高度重視市場渠道整合的風險，避免因藥品投放渠道有誤，而造成市場拓展不力。
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1.案例介紹。上海復星醫藥（集團）股份有限公司成立于1994年，四年后在上海證交所上市。復星醫藥在國內的生物醫藥、醫療器械和醫療服務領域中領先，其產品包括腫瘤、消化道、心血管等領域。其中，抗瘧藥物產品在世界醫藥市場中聲名顯著，是我國最具競爭力藥企之一。自2012年在H股上市以來，復星醫藥逐步加快了國際化的進程。AlmaLasers（飛頓）是于1999年成立的一家以色列公司，產品范圍主要集中在高端醫美器械、醫療手術器械產品和美容醫療服務等。其中，在醫美器械方面有著極強的研發技術實力，在世界醫美市場有著極高的占有率和完善的營銷網絡，并連續5年被列入發展最快的高科技公司50強。復星醫藥和飛頓在2012年9月開始接觸，并于次年4月宣布完成并購事宜。首先，復星醫藥經由子公司私募基金成立SisramMedical收購飛頓95.6%股權，其余作為股權激勵給原管理層。
2.復星醫藥海外并購的原因。第一，完善全產業鏈布局。整形美容行業在2012年起成為了社會消費的熱點，但是醫美器械行業有著較高的技術進入門檻，而復星醫藥的相關技術儲備薄弱，于是期望通過資本運作來進入到這一熱門行業，以樹立起擁有世界影響力的自主品牌。飛頓的高端醫美器械產品占據了當時15%的世界市場份額，處于同行業的領先地位。通過對飛頓的海外并購，復星醫藥構建全產業鏈布局，成功進入到世界醫美器械市場，從而成為綜合性的醫療服務商，填補了原有產業鏈中的脆弱環節，贏得了更為廣闊的市場增長空間。第二，引進國際核心技術。專利和技術資源是醫藥企業的核心資產，要長期積累才能獲得。復星醫藥通過并購飛頓取得其74項專利，并收獲了其技術研發中心和相關的研發人才資源儲備，以減少研發成本，降低產品研發周期。并購完成后，飛頓取得了2項FDA認證和5項CEP認證，其產品熱拉提也成為世界上安全性最高的緊膚技術。第三，建立國際營銷網絡。通過對飛頓的并購，復星醫藥在原有成熟的國內銷售網絡的基礎上，獲得了飛頓在國際市場的成熟分銷網絡，并以較低的擴張成本實現了優勢互補和協同效應，構建起國際市場營銷體系，從而為自身產品的國際化打下堅固基礎。
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1.估值風險防控。在醫療器械的技術研發創新方面，以色列位居全球前列，其境內的優質標的企業眾多。通過對以色列醫療器械企業的充分調查、評估和對比，復星醫藥選擇了其中最為優質的標的企業——飛頓。作為連續五年發展最快的世界性高科技公司，飛頓的用戶規模、行業發展強勁、技術水平都受到了市場的推崇。復星醫藥在多家中介機構協助下，合理評估了標的市場價值，并經Sisram公司用2.2億美元收購其95.2%股權。Sisram于2017年在H股上市，并購完成后市值4.8億美元，市值增加了2.6億美元，其2016年的市盈率達到66倍，在全球同類型企業中屬于領先水平。由此可見，復星醫藥對飛頓的并購所給出的合理估值，取得了較高的收益回報。 2.法律風險防控。以色列位于中東地區，經濟和工業化實力較強，當地政府對創業型企業的扶持力度較大。在進行海外并購之前，復星藥業對以色列的法律法規做了充分的調查，以避免差異化的各國法律對并購整合的影響。中國在以色列進口和出口貿易中，分別占據第一和第三的位置，兩國之間的經貿往來頻繁，政府間的關系良好。為了歡迎中國資本投資，以色列出臺了一系列的激勵計劃，僅對敏感技術行業有所限制，并承諾中國的投資如果失敗，將由當地政府承擔10%-15%的損失，上限為1500萬美元。由此可見，復星醫藥對飛頓的收購所面臨的法律風險較小，獲得了標的國政府的支持，而相關的審查批準程序相對簡單。
3.整合風險防控。為加強并購防控，降低整合風險，復星醫藥成立了并購委員會，為飛頓提供了相關資源的共享平臺，以體現復星醫藥的誠意，從而加速了資源的整合，為雙方的交流互動營造了良好的環境。作為世界宗教的重要發源地，以色列74.8%的人口信仰猶太教，當地還有其他宗教信眾，為了減少并購過程中的文化、宗教沖突，復星醫藥以開放包容的態度，充分尊重宗教文化，推動兩國文化的溝通。同時，復星醫藥保留了飛頓原有的日常管理制度和創新文化，并鼓勵國內企業深入學習以色列企業的創新創業精神。飛頓被并購之后，其原有發展戰略、財務及組織構架等多個方面難免會產生一定的變化，為了緩解飛頓原有員工的心理壓力，減少并購所可能引發的消極因素，復星醫藥充分發揮戰略投資者的優勢，實施本土化的經營模式，盡可能的保留了飛頓原有經營管理團隊，并給予了一定份額的股權激勵。另外，復星醫藥減少了裁員的規模，良好完成了對飛頓人力資源的整合。
4.技術整合。在保留原有研發隊伍的基礎上，復星醫藥加快了對并購技術的接收和消化，實現研發協同效應，加大研發資金的投入，提高了自身的技術研發水平，順利進入了醫美器械的國際市場。另外，通過技術的國內轉移和本土化改造，使得飛頓的后續研發更能針對中國市場的變化。通過良好的知識轉移機制，復星醫藥在完成對飛頓的并購之后，持續加大研發資金的投入，2010到2018年的年增長率達到了439%，其自主研發的新型醫療器械產品也成為市場暢銷產品。
四、推進民營醫藥企業海外并購的建議對策
（一）充分利用政府調控與支持
作為醫療衛生及健康服務等行業的基礎所在，醫藥產業擁有成長性高、帶動性強等特點，能有力推動國家經濟增長。近些年來，國家出臺了多項用于推動醫藥產業健康發展的優惠政策，民營醫藥企業要抓住發展機遇，積極加入到醫藥國際化的進程中。在中醫藥、民族醫藥這些優勢醫療領域，民營藥企可對經典名方再次開發，加強民族醫藥理論的研究，創制具有知識產權、療效良好的新醫藥產品，以開拓國際市場。民營醫藥企業可利用海外并購的方式來推進醫藥創新，降低醫藥研發的風險成本，提升自身新藥研制實力，實現檢測認證和經營管理的國際化。
?。ǘ┟鞔_海外并購戰略目標
在選擇并購目標時，民營藥企要合理評估自身實力、企業定位和市場需求，以選擇合理的并購方向，并通過市場調研、中介咨詢、專家顧問等途徑對標的企業做全面的市場評估，合理制定并購評估計劃及可行性報告，以規避盲目跟風的風險。民營藥企在確認并購方向后，要冷靜選擇最佳并購標的，要注意并購雙方資源的優勢互補情況，經過行業行情、企業業績、財務及市場情況等多方面信息的比較，初步篩選出意向企業。在開始初步洽談之前，民營醫藥企業要健全風險防控體系，對標的企業進行深入的接觸和調查，對其進行全面的資產價值評估，并根據市場分析核算出標的企業所在行業的平均估值，并經細分行業專家二次評估和技術確認后方可開始正式接觸。要充分發揮國際投行的金融支持作用，實施資金預算的全面管理，選取適當支付方式，降低支付風險，以減少可能造成的財務風險。
為了減少海外并購的整合難度，降低法律風險，民營醫藥企業可事先聘請熟悉當地法律情況的專業律師團隊，以規避可能出現的法律風險，并對并購方案進行優化，健全合同協議內容，保護企業法律權益。當并購磋商完成后，可立即進入審批環節，確保并購項目的有效性。針對發展中國家的海外并購項目，民營藥企要同其政府簽署穩定財產權和外匯的協議，以確保自身利益不受政策及法律變化的負面影響。
（三）積極推動并購資源整合
海外并購的成功與否，要求并購雙方的業務整合上必須取得明顯的成效，不然就會造成業務方面和財務方面的雙重失敗。業務整合的目標要同自身戰略目標高度一致。在技術整合方面，民營醫藥企業要對標的公司的技術專利、研發團隊、生產流程等做統一整合，以便順利完成對重要資源的轉移、吸收和消化，提高自身研發創新實力，提高民營醫藥企業的核心競爭力;在人力整合方面，民營醫藥企業要對標的企業的核心員工進行合理安置，以維持標的企業的正常運營和發展，以提高人力整合的效果。在并購整合的過程中，民營醫藥企業要對可能出現的擔憂、恐懼等負面情緒進行及時、有效的安撫，以維持人力資源的穩定。同時，要為標的企業人才的后續培訓做合理規劃，構建有競爭力的薪酬機制，為標的企業的員工營造良好的發展方向;在市場資源整合方面，民營醫藥企業要結合標的企業所在地區的醫療市場情況，拓展醫藥產品營銷渠道的覆蓋面，進行合理、有效的梳理整合;在文化整合方面，民營醫藥企業要對可能出現的文化不適應、不相容等情況做好整合方案，要投入足夠的耐心和精力，通過系統的企業文化培訓，逐漸消除和彌補雙方企業文化所存在的差異，尋找雙方的異同點，堅持以人為本、良好互動的原則，減少企業文化方面的沖突，讓標的企業能夠快速的融入到自身企業文化之中，實現文化協調。
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