民營上市公司股權質押成因和經濟后果研究
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[摘 要]我國民營上市公司股權質押現象十分普遍，而民營上市公司因股權質押而陷入的資金危機對其自身業績和發展造成了不小的影響，也嚴重影響了投資者的信心。本研究集中于了解民營上市公司股權質押現狀，分析股權質押成因和其產生的經濟后果，并提供短期解套路徑選擇。民營上市公司股權質押的成因主要有：一是公司大股東缺乏資金，同時又不愿意放棄現有的股權及其收益，因此選擇通過股權質押的方式以獲取資金；二是股權質押融資操作程序較傳統融資方式更簡單，審批流程快，所受約束較少。民營上市公司股權質押的經濟后果主要有：（1）崩盤風險；（2）大股東對公司的掏空行為；短期內的解套路徑主要有依靠國家政策支持和尋求合作伙伴資金支持，長期上應鼓勵大股東承擔責任和加強市場監管。
[關鍵詞]民營上市公司；股權質押；動因；經濟后果；解套路徑
[DOI] 10.13939/j.cnki.zgsc.2019.20
1 引言
股權質押是指出質人（資金融入方、債務人、股東）將其持有的上市公司股權作為質押標的，向銀行、證券公司、保險公司和信托公司等金融機構或自然人申請貸款，或者為第三方貸款設定質押的擔保融資行為。[1]
近年來，我國持續低迷的股票市場已經引起中央高層的極大關注，也嚴重影響了投資者的信心，其中一個重要的原因就是民營上市公司股權質押導致的資金困境影響了其業績。股權質押相關的負面案例也是層出不窮，例如宏磊股份股東股權質押下對公司的掏空行為[2]，同洲電子董事長袁明因股權質押爆倉喪失控股地位[3]，樂視網以巨額質押股權所導致其按10億樂視股權質押暴雷被罰等。
本文針對民營上市公司股權質押現狀進行分析，佐以數據和案例分析，對其造成的經濟后果進行有效總結，并分析其股權質押的動因，以相關政府政策為依據，針對具體的實際情況，有針對性的提出解決辦法，嘗試從多個方面提供解套路徑，旨在增強民營上市公司的融資能力，提高風險防范能力，優化市場結構，促進股市穩健發展，增強投資者信心，推動社會經濟積極有效地發展。
2 民營上市公司股權質押的現狀
近年來，股權質押融資業務總量迅速擴大；截至2018年4月4日，已有3380只標的參與質押融資，占所有上市公司的比重高達97.83%，其中上海證券交易所質押的參與1338只，占上交所全部上市公司的 97.03%；深圳證券交易所質押參與2042只，占深交所全部上市公司的98.36%。[4]
中小企業在股權質押融資業務方面最為積極活躍，中小板和創業板中的股票也更容易被質押。在通過股權質押進行融資的公司中，國有企業尤其是央企相對占比較低，70%都為民營企業。其主要原因是我國國有企業存在“預算軟約束”，從銀行獲得低成本資金比較容易，而民營企業由于規模小、信息不對稱程度較深等原因，所面臨的融資約束比國企更大，因此股權質押融資更多地存在于民營公司之中。[5]
同時，股權質押現狀的另一個顯著特征是，大股東質押股權的比例也越來越高，選擇高比例質押股權的股東也日益增多。截至2018年4月4日，股權質押比例超過總股本5%的上市公司達2123只，在整個上市公司中的占比達61.45%。民營上市公司大股東股權質比例押更是極高，例如榮科科技控股股東崔萬濤、付艷杰累計質押其持有的股份的97.58%和99.69%[6]，三胞集團被爆出股權質押比例接近100%，樂視網實際控股人質押了其持股的97.2%，東方園林控股股東及其一致行動人共計質押股份占其持有股份比例的82.88%。
3 民營上市公司股權質押的成因
3.1公司大股東資金缺乏
民營公司大股東想要獲取大量的資金用于新的投資，同時又不想放棄對該公司的控制權，因此選擇將手中股權質押出去獲取資金，這是民因上市公司股權質押行為最直接的誘因?？刂茩嗍谴蠊蓶|極其重視的權力，控股股東能從控制權中獲取利益，因而大股東會極力維護自己的控制權，維持自己的控制地位，必然不愿意將股權轉移給他人。同時股權質押又是變相的套現行為，其目的是獲得資金流，而獲得資金的目的是出于投資或投機。股權質押的融資方式，既不會轉移其股權，也不影響其控股地位，其仍然具有經營權和表決權，大股東仍舊擁有對公司的絕對控制權，又能獲得資金，用于新的投資，是大股東十分理想的融資方式。
3.2其他融資方式監管嚴格
民營上市公司股權質押行為的另一個重要原因是股權質押融資的便利性。股權質押的優勢在于既不需要通過銀行審批，也不需要經過其他股東同意。對于我國創業板、中小企業板上市公司，其多為成長性高的中小企業和高科技企業，股東融資需求強烈，但由于知名度低、風險高等原因致使融資周期過長或融資渠道受到限制，同時，銀行貸款審批手續的苛刻和繁瑣，也使得民營上市公司望而卻步，所以民營公司更傾向于開展操作便利、審批流程快的股權質押融資業務。
4 民營上市公司股權質押的經濟后果
4.1崩盤風險
民營上市公司通過股權質押融資面臨的最主要風險就是股價崩盤風險。依據中國相關法律法規，在質押期間，如果質押品價值下降，質權方有權要求質押人追加擔保。如果參與股權質押融資的股票價格下跌，那么質押品的價值即降低，質權方有權要求大股東提供額外擔保。當大股東資金困難，無力追加擔保時，質權方可以出售該股票以維護自身合理利益，這將會使之前那些不允許交易的股份涌入二級市場，股票價格進一步下跌，最終將導致質押的上市公司出現股價崩盤風險。[7]
4.2大股東的掏空行為
當股權質押比例很高時，大股東可以通過流動性管理工具諸如場外借款、信用融資等來緩解平倉風險，而在市場流動性緊張的情況下，大股東的流動性管理將會受到波動，難以控制，具有很大的不確定因素。大股東的股權質押融資一般具有期限錯配、短債長投的特點，大股東面對不同時期的不同投資和投機需求，往往有多筆質押，這些質押的股票具有不同的價值，不同的風險，質押時間和獲得的融資資金也不相同，當不同的質押到期時，這些質押融資的銜接將會使大股東面臨流動性風險。因此，只有長期穩定上漲的股價才能維持被質押股票的安全，才能有效防范控制權在的轉移，但是，一只股票是不可能只漲不跌的。同時，由于我國的資本市場的高波動性，當股價下跌時，大股東的股權質押必然會面臨流動性風險。此時，為了維持股價穩定，為保護其質押股權的安全性，大股東容易利用其對該公司的控制權，強迫管理層通過關聯交易、占款等掏空行為占用上市公司的資金，以緩解資金壓力，同時利用信息的不對稱性，向市場發布有利于股價上升的消息。特別對于股權質押比例較高的大股東，股權質押比例越高一般說明其質押融資的期限錯配越嚴重，越容易引發股東的掏空行為，對公司的經營業績和穩定發展造成影響，也可能對公司日后的融資造成約束。[8] 5 解套路徑
5.1依靠國家政策支持
民營上市公司中，發展前景較好，暫時遇到資金困難的企業可以尋求國家的幫助。近期，國資入股民營上市公司，國企并購民營上市公司數見不鮮。目前國家政策方面，也在積極促進民營公司的發展，努力拓寬民營公司融資渠道，簡化融資手續，放低融資門檻，支持幫助非公有經濟發展，這也是尊重市場規律，尊重企業發展規律。
5.2尋求合作伙伴資金支持
任何一家民營上市公司都必然有合作的公司，當公司因股權質押而產生財務危機時，短期內可尋求合作公司的幫助，尋求合作伙伴給予一定的資金支持或者是寬限交款期限，以助力民營公司暫時度過危機。這對于公司及其合作伙伴是雙贏的方式，對于短期內迫切需要解套的公司，值得一試。
5.3鼓勵大股東承擔責任和風險
大股東掌握著公司的控制權，同時也分享公司良好經營帶來的利益，若因股權質押而對公司產生股價崩盤等危害，可能會導致控制權的轉移，必然會影響到大股東的收益，因此，鼓勵大股東對其質押的股份承擔一定的責任，防范一定的風險也是可行的措施之一。大股東應該時刻關注已質押的股權的股價變動，關注自身償債能力，防范風險。同時，法律因素和道德因素也制約著大股東股權質押的行為。
5.4加強市場監管
監管部門可以從以下兩方面來加強市場監管。其一，由于大股東高比例股權質押可能引發上市公司股價崩盤風險，導致公司控制權發生轉移，必然影響到公司的穩定經營，甚至會有大股東對公司的掏空行為出現，證監會、交易所等監管部門應該強烈關注控股股東的股權質押行為，并采取監管措施進行必要的限制；同時也可以發展社會輿論的社會監督作用。其二，國家相關部門應完善股權質押信息披露制度，應要求上市公司加強信息披露力度。目前監管層只要求上市公司披露控股股東的股權質押信息，但是對于通過股權質押獲取的資金的用途和使用情況等尚未作出強制性的規定，而該資金用途與使用情況與質押股權的安全性極其相關，甚至影響到控制權的安全性，因此，監管層可以通過要求控股股東披露通過質押資金用途和使用情況等方式填補這一空白。[9]
參考文獻：
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[3]邸凌月.同洲電子：袁明股權質押爆倉喪失控股地位[J].股市動態分析，2018（Z1）：32-33.
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[9]歐陽才越，謝妍，熊家財.控股股東股權質押與新發行公司債券定價[J].山西財經大學學報，2018，40（1）：26-38.
[基金項目]四川農業大學2019年本科生科研興趣培養計劃項目“民營上市公司股權質押的成因、經濟后果及治理研究”（項目編號：2018407）。
[作者簡介]羅華偉（1969—），男，漢族，四川農業大學管理學院教授，研究方向：農業經濟、企業經濟、宏觀經濟管理與可持續發展；金若琳（1998—），女，漢族，就讀于四川農業大學管理學院，研究方向：企業經濟；陳夢佳（1999—），女，漢族，就讀于四川農業大學管理學院，研究方向：企業經濟。
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