基于實物期權的小微企業定價研究
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摘 要：實物期權方法是當今投資決策的主要方法之一，它對于不確定環境中的戰略投資決策是一種有效的方法。小微企業在網絡信息化及時便利、網絡數據傳導準確安全、企業成本低廉的環境下發展迅速，已儼然成為發展的生力軍、就業的主渠道、創新的重要源泉。通過對小微企業的了解以及企業價值評估理論的概述，分析基于實物期權的小微企業的價值評估及其案例，對實物期權法與小微企業之間的聯系進行相關闡述并論證。
關鍵詞：小微企業;實物期權;定價
中圖分類號：F276.3 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2019）10-0024-04
引言
小微企業的發展，符合社會主義國家的經濟發展現狀，也是推動我國經濟進一步轉型改革的重要因素之一。現階段，我國小微企業的發展存在企業數量較多，企業發展水平參差不齊等問題，需要政府和市場的幫助和引導。在此情況下，對小微企業的價值和未來發展有明確的認識能更加有針對性地提高小微企業的發展水平。所以，本文中研究的是如何通過實物期權定價評估使小微企業得到更好的發展，對社會的經濟活力和國家的整體進步都有著重大的意義。
一、小微企業特征與發展現狀
?。ㄒ唬┬∥⑵髽I的經營特征
對于小微企業的定義一般認為有兩種：其一，經濟學家郎咸平提出的，認為小微企業是小型企業、微型企業和個體工商戶的統稱。其二，可以定義為“小型微利企業”。
小微企業的產量較少，由于資金比較節省，管理的周期低，收益效率比較快。企業的模式小，管理決策的權力極度集中，但凡是小型企業，基本上都是獨立自主管理經營，所有權和經營治理權合二為一，既可以節約所有人的觀察資本，又對公司加快速度決定策略有幫助。
小微企業對市場改變的適應能力強、制度靈敏，能充分發揚“小卻專，小而活”的特點。小型企業由于自身結構小，在自身的財力方面有限的情況下，在同一種商品中，無法和批量生產的大型企業競爭。所以，更多的情況是將小微企業有限的財力和資本投入到大型企業所忽略的狹縫市場中，通過對這些狹縫市場的占領，不斷強化自身實力和商品質量，進一步獲得企業競爭力。
小微企業抵擋管理危險的能力低下，本錢單薄，聚資能力差。我國大多數中小型企業都采用了向銀行借貸的方式，可是銀行在借貸的時候往往會考慮這個企業的實力，所以會將更多的資金投到大型公司，很多小型企業就很難通過銀行貸款讓自己得到發展，中小型企業的被拒絕率可以說是高達一半以上。
?。ǘ┬∥⑵髽I的發展現狀
我國小微企業的發展歷史不算很久，大約在20世紀80年代后期才剛剛進入了小微企業的快速成長期。但目前來看，我國的小微企業發展已經進入了一個瓶頸狀態。20世紀，我國小微企業大多數是依靠廉價的勞動力和急速增長的國民需求，才能獲得很大的發展。在接下來的幾十年發展后，我國的小微企業失去了大量的廉價勞動力優勢，國民需求也進入了穩步增長的階段，這就使得我國小微企業原本存在的各種問題逐漸被暴露并凸顯，危害了小微企業的成長。
中小型企業發展過程中面臨的主要問題在于融資問題，小型企業自身的結構簡單，并且沒有復雜的資金系統，小型企業自身管理模式又存在問題，讓很多大型銀行不敢貸款給他們，怕這些貸款得不到償還。民間的組織不夠發達，如果有較為發達的民間組織，那么中小型企業可以通過民間組織進行貸款。
二、企業價值評估的傳統理論
價值評估是對于整個企業的盈利能力做了一個基本的預算，這就要求企業是一個整體，并且這個整體當中會存在著許多影響這個整體獲得利潤的因素。價值就成了對于企業公允價值的一項綜合考察指標，是要對于整個企業進行邏輯關系的考量。
企業價值評估理論可分為收益法、市場法、成本法。收益法，指在對企業的未來收益進行評估后，將企業的未來收益折算成現值，對企業的價值進行評估，主要注重企業的未來收益。市場法，以當前的市場價值作為企業價值的評價標準，通過比較需要評估的企業與最近進行交易的類似企業，以類似企業的市場價格進行調整，從而確定該被評估企業市場價值的一種方法。成本法，是通過歷史成本的概念來評判企業的價值，被評估資產現時重置成本的基礎上，將各項損耗價值扣減后，歷史成本即按照取得資產時的實際支出進行計價。
以上的三種方法在評估企業的價值時，都存在一定的局限性。使用收益法時，要求被評估資產未來預期收益可以預測并可以用貨幣計量，同時被評估資產與其經營收益之間存在著較為穩定的比例關系。使用市場法時，要求資本市場較為充分和活躍，被參照物較多且需要進行評估的企業與參照企業之間的可代替性較強，同時參照企業與被評估企業之間的交易間隔時間較短。使用成本法時，要求被評估的企業所具有的內部結構等于進行假設的重置資產之間具有可比性，以及具有完備的歷史資料可供查證。因此，結合小微企業的特點來看，由于小微企業資產較少，經營收益不穩定，在下一章節中，我們將使用實物期權法對小微企業的企業價值進行評估，通過具體的數據進行評估，將會加強企業價值的真實性和可信度。
三、實物期權估值模型
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實物期權本質上是擁有一種對實物資產的選擇權，但與一般期權不同之處在于，實物期權的標的物不是金融資產，而是某種實物資產。它不僅是以現金流動與時間成本的價值基礎，還將投資的時間價值以及未來潛在價值考慮進去。
（二）實物期權法在企業價值評估中的應用
實物期權的定價方法主要有連續型和離散型兩大類，其中離散型實物期權定價模型主要是二項式模型，而連續型實物期權模型主要是Black-Scholes模型。
B-S模型具有幾點基本的假設：首先對于無風險利率來說，它是一個常數，不隨時間的變化而發生改變。期權為歐式期權，到期才能進行行權，在整個交易的過程中，不存在交易費用。投資者可以隨時賣空所得資金，沒有保證金的限制。整個模型滿足對數正態分布。 式中，C0為看漲期權的當前價值;S0為標的股票的當前價格;N（d）為累計標準正態分布函數，標準正態分布中離差小于d的概率;X為期權的執行價格，即將投資的資本;rc為連續復利的年度無風險利率;t為期權持續時間（年）;d為正態分布參變量;σ為項目價值的波動性;
二叉樹定價模型與B-S模型不同之處在于，該模型計算的期權多為美式期權。二叉樹模型實質上是證券價格連續時間模型的離散形式，是在決策樹的基礎上誕生的，同時又引入了風險中性的概念來分析各個分支可能出現的結果，避免了投資者的主觀性對最后的評估結果可能造成的影響，其次每個支點只有兩個結果出現，成功或者失敗，將使分支的結果簡化。
以上介紹的就是常見的兩種企業價值定價模型，為了通過更加具體的數據來分析，以下的案例分析將采用B-S模型來計算。
四、小微企業實物期權定價例證分析
（一）案例企業概況
山西新思備科技股份有限公司創立于2012年3月，主營業務為抑爆、泄爆、阻爆裝置產品的研發、生產、銷售、安裝。公司主要產品或服務包括水封阻火泄爆裝置、礦用本安型火焰傳感器、主動抑爆裝置、高速自動阻爆裝置。
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首先，明確運用實物期權是面向未來對企業定價的;其次，在使用實物期權法進行估值時，企業價值包括評估新思備科技股份有限公司現階段盈利能力能創造出的價值，以及評估新思備科技股份有限公司的潛在獲利價值。將現階段的盈利能力價值和潛在獲利價值加總，即可得知該企業的總價值。新思備科技股份有限公司現階段的盈利能力能夠創造出的價值為企業本身的價值，即通過傳統的NPV計算即可得出。另外一部分新思備科技股份有限公司的潛在獲利價值相當于未來的機會價值，也被認為是一種買權價值。
下面結合新思備科技股份有限公司的實際背景來對模型進行假定，新思備科技股份有限公司處于成立初期，位于市場的開拓期，在該模型分析中將實物期權定為擴張期權。
在確定模型參數時，對于標的資產波動率，采用類比法，對比資產大致相同的新三板企業，本文以維冠機電（832694）作為參考對象，設定新思備科技股份有限公司的年波動率為16%。對于無風險利率，以國債利率為參考，假定無風險利率為r=5%。同時，由于在本文截稿之前，該公司2017年度年報未公布，因此以2016年度的年報為期權的主要分界點，實物期權的執行時間T=5。
根據中國機械工業聯合會在2017年11月8日發布的《工程機械行業研究報告》（以下簡稱《報告》）可知，從2016年第四季度開始，我國的工程機械行業重新進入高速發展階段，年均增長率為30%左右，由于機械設備壽命期限大約在八年左右，我國于2010—2011年機械設備處于歷史最高峰。由此可以預測，下一次的高峰期在2019年左右?！秷蟾妗芬仓赋龅?020年左右，累計增長率將達到150%左右。根據以上的行業前景分析預測，擬定了以下新思備科技股份有限公司從2016年開始未來五年內的公司盈利預測表（見表1），以此來預估企業未來價值的現值。
結語
經過本文的研究，解決了小微企業在價值評估方面的部分問題，主要展示了如何通過B-S模型對一個小微企業進行價值評估的過程，使基于實物期權的小微企業定價有了初步的可行性。但是，在某些方面還存在一些問題，需要進行繼續研究，這些問題主要包括以下兩點?？紤]到小微企業的實際經營者和發展現狀，本文計算的各種公式以及建立的模型等內容是難以被決策者理解的。所以，在如何具體應用實物期權模型的問題上，還需要進一步的簡化和研究。同時，在本文的研究過程中，對一些模型進行了條件的假定，而實際的生產生活中，這些假定或許會無法得到滿足，將導致這些假定可能會限制實物期權在小微企業評估中的應用，對于這一部分也需要進行繼續研究。
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